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2023年9月12日

李若凡 外匯

港元拆息是否已見頂 看年結效應

美國聯儲局在7月會議上進一步加息25個基點,香港銀行也跟隨上調最優惠貸款利率,因港元拆息在6月初到8月初期間顯著上升,其中1個月港元拆息上漲125個基點至2007年以來最高,接近5.43厘的水平。

近期,美國公布的一系列經濟數據,包括PPI增速、零售銷售、工業生產和ISM製造業及服務業指數等,全面優於預期。這強化了市場對該國經濟軟着陸的信心。與此同時,隨着高基數效應消退,美國7月通脹率從低位稍微反彈。鑑於近期油價反彈,不排除美國通脹率進一步回升的可能。實際上,7月FOMC會議紀錄也顯示,大多數決策者仍認為通脹有重大的上行風險,因此或需進一步加息。而近期不少聯儲局官員,包括主席鮑威爾,同樣對進一步加息持開放態度。

多項因素推升美債息

隨着市場對明年聯儲局減息的預期降溫、對通脹的擔憂升溫、對美國經濟前景的信心增強,以及對美國財政部增發國債保持警惕,美國國債收益率反覆上升。其中,2年期美債收益率上升至7月初以來最高的5.10厘,同時10年期美債收益率上升至2007年以來最高的4.36厘。

然而,在最近美國利率反覆向上的情況下,港元利率卻背道而馳,由高位顯著回落。其中1個月港元拆息由8月初的高位下跌174個基點至3.68厘,3個月港元拆息也由8月初高位5.43厘下跌約99個基點至4.44厘。

為何港美利率反向而行?這主要是因為香港銀行間拆借利率(即港元拆息),最終仍取決於銀行間港元的供應和需求。供應方面,雖然聯儲局在5月和7月會議上各加息25個基點,但由於港元拆息居高不下,港美利率保持較小的距離,令套息交易顯得不再吸引。因此,美元/港元持續在7.85下方交易,無需金管局進行干預。結果,香港銀行體系總結餘(即銀行間流動性)自5月初以來維持在450億港元左右的水平不變。

銀債發行資金回籠減需求

需求方面,6至8月期間,季節性港元需求,令銀行保持審慎,因銀行間流動性分配不均,且不時出現一些銀行通過貼現窗口向金管局借入資金的情況。不過,隨着6月半年結效應消退,7至8月香港上市中資企業集中派息潮接近尾聲,以及8月550億港元的銀色債券發行完畢(資金回籠),港元需求明顯轉弱。因此,市場參與者逐漸在銀行間市場拆出早前囤積的資金,帶動港元拆息快速回落。

由此可見,即使聯儲局加息,港元拆息也不會同步上升。直至港美息差達到足夠大的水平,引發積極套息交易,從而驅使金管局入市干預,並減少銀行間港元流動性(即總結餘減少),才會帶動港息進一步向上。

9月季結效應力度料有限

近日,8月月結效應和極端天氣下香港休市等因素,已帶動港元拆息由低位反彈。9月季結效應可能增添港息的上升壓力,惟可能不足以推動港元拆息重見7至8月的高位。

在港元拆息暫時不會飆升的情況下,港美利率可能保持較大差距。若接下來公布的美國數據支持聯儲局繼續加息,港美息差甚至有機會進一步擴大,從而帶來更大的套息誘因。屆時,不排除港滙再度觸及7.85的可能性。假如隨之而來的金管局干預,令銀行體系總結餘在未來數月進一步減少(維持早前關於總結餘在300億至400億港元區間内見底的預期不變),那麽年結效應或將帶動港息在11至12月期間重新上試7至8月的高位。

李若凡

星展香港

環球金融市場部環球市場策略師

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