外匯 | 2023-09-12 05:00

李若凡

港元拆息是否已見頂 看年結效應

美國聯儲局在7月會議上進一步加息25個基點，香港銀行也跟隨上調最優惠貸款利率，因港元拆息在6月初到8月初期間顯著上升，其中1個月港元拆息上漲125個基點至2007年以來最高，接近5.43厘的水平。

近期，美國公布的一系列經濟數據，包括PPI增速、零售銷售、工業生產和ISM製造業及服務業指數等，全面優於預期。這強化了市場對該國經濟軟着陸的信心。與此同時，隨着高基數效應消退，美國7月通脹率從低位稍微反彈。鑑於近期油價反彈，不排除美國通脹率進一步回升的可能。實際上，7月FOMC會議紀錄也顯示，大多數決策者仍認為通脹有重大的上行風險，因此或需進一步加息。而近期不少聯儲局官員，包括主席鮑威爾，同樣對進一步加息持開放態度。

多項因素推升美債息

隨着市場對明年聯儲局減息的預期降溫、對通脹的擔憂升溫、對美國經濟前景的信心增強，以及對美國財政部增發國債保持警惕，美國國債收益率反覆上升。其中，2年期美債收益率上升至7月初以來最高的5.10厘，同時10年期美債收益率上升至2007年以來最高的4.36厘。

然而，在最近美國利率反覆向上的情況下，港元利率卻背道而馳，由高位顯著回落。其中1個月港元拆息由8月初的高位下跌174個基點至3.68厘，3個月港元拆息也由8月初高位5.43厘下跌約99個基點至4.44厘。

為何港美利率反向而行？這主要是因為香港銀行間拆借利率（即港元拆息），最終仍取決於銀行間港元的供應和需求。供應方面，雖然聯儲局在5月和7月會議上各加息25個基點，但由於港元拆息居高不下，港美利率保持較小的距離，令套息交易顯得不再吸引。因此，美元/港元持續在7.85下方交易，無需金管局進行干預。結果，香港銀行體系總結餘（即銀行間流動性）自5月初以來維持在450億港元左右的水平不變。

銀債發行資金回籠減需求

需求方面，6至8月期間，季節性港元需求，令銀行保持審慎，因銀行間流動性分配不均，且不時出現一些銀行通過貼現窗口向金管局借入資金的情況。不過，隨着6月半年結效應消退，7至8月香港上市中資企業集中派息潮接近尾聲，以及8月550億港元的銀色債券發行完畢（資金回籠），港元需求明顯轉弱。因此，市場參與者逐漸在銀行間市場拆出早前囤積的資金，帶動港元拆息快速回落。

由此可見，即使聯儲局加息，港元拆息也不會同步上升。直至港美息差達到足夠大的水平，引發積極套息交易，從而驅使金管局入市干預，並減少銀行間港元流動性（即總結餘減少），才會帶動港息進一步向上。

9月季結效應力度料有限

近日，8月月結效應和極端天氣下香港休市等因素，已帶動港元拆息由低位反彈。9月季結效應可能增添港息的上升壓力，惟可能不足以推動港元拆息重見7至8月的高位。

在港元拆息暫時不會飆升的情況下，港美利率可能保持較大差距。若接下來公布的美國數據支持聯儲局繼續加息，港美息差甚至有機會進一步擴大，從而帶來更大的套息誘因。屆時，不排除港滙再度觸及7.85的可能性。假如隨之而來的金管局干預，令銀行體系總結餘在未來數月進一步減少（維持早前關於總結餘在300億至400億港元區間内見底的預期不變），那麽年結效應或將帶動港息在11至12月期間重新上試7至8月的高位。