內地上證綜合指數在本周一下跌2.8%，收市跌破2000點的心理關口，原因是人民銀行公布了2月份新增貸款從上月超過1萬億元人民幣的高位，大幅回落至只有6445億元人民幣，低於市場預期的7100億元人民幣。社會融資規模則由1月的2.58萬億元，大幅減少至9387億元。這些數字代表著經濟活動收縮的方向；另一方面，預示著市場內的流動性相應減少。
這些數據結合於周日公布的外貿數字，加強了投資者對中國內地經濟下滑的想法。內地2月份出口減少18%，而入口則上升了10%，引致貿易赤字。而代表製造業原材料的生產物價指數(PPI)則下跌2%，情況令人擔憂。在這樣的環境下，股票市場下跌是正常的。坦白說，筆者對內地A股市場的表現確是有點困惑，A股恍似一位光著上身的壯男，不斷地被一盆又一盆的冷水照頭淋，剛開始的時候還能挺著，如今有點抖震。
在這些陰晴不定的數據中，我對2月份廣義貨幣供應(M2)的增速保持在13.3%，和銀行表外委託貸款由上月的3965億元人民幣減少至799億元人民幣有些想法。M2的增速按年保持在13.3%的水平，表示市場內的流動性沒有急劇減少，融資活動只是受到壓制而沒有資金鏈斷裂的危機。但是資金成本將會出現變化，這個變化是存貸利率同步向上，為甚麼這樣說呢？
大家都知道在過去數年，為了應對金融海嘯對實體經濟的衝擊，內地的貨幣政策是極為寬鬆的，這個寬鬆不體現在利率水平，因為利率不是市場化的，而是表現在貨幣供應量方面，M2的供應量從2007年的40多萬億元人民幣猛增至現在的104億元人民幣，這些資金透過銀行貸款流到國有企業再到大型的房地產開發商的手裏去。可是中央政府又要調控樓市，因而限制銀行在房地產開發和樓宇按揭的貸款增長，一些相關的貸款便透過表外委託貸款和信託理財產品的渠道而獲得資金，這些資金成本較銀行的貸款高出很多，由10%至20%以上不等。
2月份的表外融資減少，只是一個開始，這些委託貸款或信託理財產品將回歸到銀行的資產負債表內，這是一個趨勢，結果是銀行的借貸能力受到進一步的限制，貸款利率無可避免地向上調，也會帶動存款利率一起向上，因為銀行不吸收多一些存款，借貸業務將無以為繼。
一個有趣的現象是近期阿里巴巴創辦人馬雲旗下的餘額寶(支付寶和天弘基金於去年6月成立的網上貨幣基金)的資產規模已超過5000億元人民幣，一舉成為中國最大的基金，餘額寶的存戶可收取年利率6%的回報。這背後的意義是餘額寶體現了利率市場化的精神，為小存款戶帶來真實的市場存款利率，不再是單向的存款戶補貼貸款者的局面。
如果以上的情況是真確的，那麼我們便要重新審視現在評估股票價值的回報基準，不能以銀行的存款息率為標準，而是以一個更高的資金成本來計算，這給股票市場帶來一定的壓力。
陸庭龍
