本月，美國聯邦公開市場委員會一致決定，上調聯邦基金利率25個基點，並暗示是否進一步收緊貨幣政策，將視乎一系列經濟因素而決定。儘管當局先前的聲明曾表示，很可能進一步收緊貨幣政策，但我們相信繼續加息的門檻頗高。
暫停加息不等於減息
這個舉動標誌着四十年來最進取的貨幣緊縮周期暫告一段落，聯邦基金利率終於回升至全球金融危機前水平。這輪周期的進取程度，對銀行體系構成龐大壓力，在四大銀行倒閉個案中，有3宗是在過去幾個月內發生。聯儲局在3月矽谷銀行（Silicon Valley Bank）倒閉後提供緊急資金融通，最初紓緩一定壓力，但隨着最近規模更大的第一共和銀行（First Republic Bank）倒閉，相關壓力再次浮現。
在最新的議息聲明後，芝加哥商品交易所（CME）的FedWatch工具顯示，下次6月舉行的聯邦公開市場委員會會議，不加息機會率達91%。市場繼續預期年底前將多次減息，但這顯然不是聯儲局一直傳達的訊息。
我們的看法未有改變，只有當經濟增長明顯轉差，特別是勞工市場疲弱和／或銀行體系出現更嚴重壓力時，聯儲局才會不只暫停加息，而是轉為減息。由於通脹仍遠高於聯儲局的2%目標，因此未有充分理由在短期內考慮減息。若然聯儲局在通脹仍遠高於其目標，且其他情況（例如就業）並無嚴重惡化時減息，難免會大幅破壞聯儲局對抗通脹的信譽。
以往加息周期結果差異大
雖然標普500指數的表現有其「平均值」，但大型加息周期的歷史樣本數量（14個）相對不多，加上以往加息周期的結果差異很大，因此投資者需要審慎思考，是否有一個一致的模式可套用於投資決策。
如果從過往每個大型加息周期最後一次加息前6個月開始至加息後一年，觀察標普500指數的平均軌跡，便會發現最後一次加息前市場出現跌勢，而最終加息後便立即走強，然後在最終加息後約100個交易日出現大量抛售。但如果從標普500指數於1928年以來14個加息周期的全部狀況來看，結果的差異範圍很大，變化通常在隨後一年內介乎+30%到-30%之間。
就此，我們的主要結論是，市場行為必然受到各種因素影響，而不只是貨幣政策。這亦呼應筆者最喜愛的諫言之一：「以平均值進行分析，就會得出平均的分析結果。」值得一提的是，在作此分析之時，並沒有「典型」的結果。
滾動性衰退或變正式衰退
在聯儲局本月作出決定後，美國股票和國債立即顯著波動。雖然緊縮周期暫停/結束的懸念已經剔除部分變數，但經濟發展的趨勢和銀行業危機的漣漪效應，仍然存在很多不確定性。我們仍然相信，這場「滾動性衰退」可能會演變成官方正式宣布經濟衰退，特別是如果信貸環境持續緊縮。投資者必須謹記，在矽谷銀行倒閉並引發銀行危機前，信貸環境已經收緊至衰退的程度。
無論是在股票還是固定收益市場，我們繼續着眼於高質素證券。具體來說，在股票方面，我們保持偏好高利息、低波動、資產負債表穩健、自由現金流良好、盈利向上調整/驚喜、議價能力強等因素。
Liz Ann Sonders
