年初至今，人民幣從低位反彈，伴隨着美元兌離岸人民幣滙率跌破100日均線的7.2628，並觸及3個月低點 7.2259。
外部因素方面，人民幣升值主要是由於美國例外論的消退和特朗普交易的平倉。具體而言，美國最新的零售銷售、服務業採購經理指數、密歇根大學消費者信心指數、CB消費者信心指數，以及ADP就業人口變動等數據表現疲軟，令市場開始擔憂特朗普的政策將拖累經濟(而不再是擔憂政策可能引發的通脹風險)。相反，近期歐羅區、英國及日本等主要經濟體的經濟數據表現超乎預期。這加上市場對於財政刺激政策將支持歐羅區和中國經濟復甦的憧憬，驅使投資者開始懷疑美國例外論。
除此之外，特朗普的關稅立場，以及美國與其他國家的關稅戰，比預期溫和得多。因此，投資者逐步獲利過去幾個月以來建立的美元資產頭寸(例如美國科技股長倉、美元長倉，以及美國國債的短倉)。
中國的樂觀情緒是推動人民幣進一步上漲的內部因素。從Deepseek、習近平主席出席私部門研討會，到強於預期的中國1月信貸增長數據和2月官方和財新PMI，市場近期對中國私企尤其是科技企業驅動經濟復甦的期望升溫。雖然兩會公布的經濟政策和目標與市場預期大致相符(缺乏驚喜)，但市場期待當局為了達到約5%這個較高的GDP增長目標，將需要推出更多刺激政策。而且中國當局透露出對於消費、房地產及科技業的重視，令市場感到鼓舞。因此，香港和內地股市在兩會之後延續了強勁的表現。除了南下資金透過深滬港通顯著流入香港股市之外，中國境內證券交易所的成交額也在3月3日連續17個交易日突破1.5萬億元人民幣。
展望未來一個月，筆者認為需警惕美元兌離岸人民幣進一步下行的風險。因為如果美滙指數因美國例外主義的消退而進一步受壓，例如歐羅區樂觀情緒高漲，以及美國經濟數據繼續令市場失望，導致美滙指數跌穿104，並下試去年11月初的低位103.37，並帶動美元兌離岸人民幣跌破關鍵支撐區域7.2至7.22。
中國出口商可能因擔憂人民幣進一步上漲，而急於出售其持有的外幣(集中結滙)，從而加速人民幣的上漲。惟美元兌離岸人民幣即使短暫下跌，失守7.17和7.125支持位的機會料不大。
至於踏入第二季度，筆者認為人民幣面臨的風險可能轉向下行，甚至兌美元重試弱於7.3的水平，畢竟去年7月至9月人民幣出現過類似的上漲趨勢，最終還是出現了逆轉。首先，在特朗普的計劃當中，還有多項關稅計劃正在醞釀中(3月12日開始對所有鋁和鋼鐵進口徵收25%的關稅；4月2日開始徵收對等關稅，以及對美國汽車、藥品和晶片進口徵收25%或更高的關稅)。
其次，市場可能高估了美國和中國之間經濟差距和利率差距收窄的程度。具體而言，雖然美國近期數據轉弱，但聯儲局未必立即轉鴿。換言之，目前市場對聯儲局年底之前減息2至3次的預期，未必會成為現實。相反，中國人大會議暗示將適時放寬貨幣政策。若中國人民銀行進一步降準降息(人民幣趨穩，減少了當局放寬政策的阻礙)，可能使中美利率保持一定差距。另外，即使中國監管當局推出更多經濟支持措施，疲軟的内需和房地產活動仍可能需要一些時間才會改善。
李若凡
