早前筆者於芝加哥舉行的Morningstar第六屆年度ETF會議上，邀請了領航（Vanguard）的投資研究和發展主管Joel Dickson接受訪問，分享他對主動與被動投資的看法。
長久以來，市場一直存在關於主動式投資與被動式投資的討論，惟近年開始有人認為，將「主動」和「被動」放於對立面，很可能是一個錯誤的前提。對此，Dickson無法斷定那是否錯誤的前提，但認同主動投資和被動投資的界線在近年愈來愈模糊。「回看10年前，兩者是明顯有區別的。指數型基金就是追蹤標普500指數或總股市指數的產品，而主動基金就是基金經理試圖透過選股以跑贏大市。但在過去10年，隨着ETF的出現和增長，我們看見這兩種本來是對立的模式愈來愈接近。」
最終目標是建立合適組合
Dickson解釋，現在人們以指數產品投資於特定的市場，除了是為分散持有的資產類別，也是表達對該市場的取態。「這是一種主動投資的決定──持重或持輕特定的領域。」市場亦出現所謂策略性啤打或聰明啤打的產品，讓投資者追蹤帶有主動性質的指數。然後，我們仍然會看見傳統的主動式選股投資。
他認為從許多角度看，主動與被動兩者已經失去明顯區分。「但這實際上可能是正面的發展，因為我們的最終目標是試圖建立出最合乎客戶的風險和回報特性的投資組合。」不論主動或被動，也只是執行方法，重點是如何有效地協助客戶實現他們的長期目標。
投資者最關心的，可能是以主動方式運用被動投資產品，或者由挑選股票轉為採用啤打或非純粹主動式策略，會否增加投資成功的機率？
「不一定。」Dickson說。「雖然你可以透過ETF或追蹤個別市場涉足更多元化和更廣泛的投資，那可能仍然是風險非常高的投資。你還是要衡量自己願意承擔多大風險，以決定採取哪種投資類型。」
像傳統主動投資般盡職審查
策略性啤打，也被稱為聰明啤打的領域，是另一個令主動和被動投資趨向模糊的空間。策略性啤打的本質是因子投資──以規則為基礎的主動投資。Dickson提到市場有不少關於策略性啤打定位的討論，例如這種把主動式的策略放於指數的做法，是否將主動和被動結合的形式。然而他更關心策略的目的。「無論是從策略建構的角度還是投資者如何使用策略的角度看──而很多時候，關鍵是你希望透過以指數為基礎的方法，也就是被動方法，盡可能以最低的成本和追蹤誤差投資於市場。」
那麼，投資者在投資這些策略時應如何進行盡職審查？Dickson認為，聰明啤打傾向以跑贏大市為目標。那可能是較高的回報，或較少的風險，反正是在某方面表現突出。因此投資者應該以接近傳統主動投資的盡職審查方法，為聰明啤打進行盡職審查。例如投資者應該提問：基金經理採用什麼投資程序？投資組合看來與投資程序吻合嗎？我相信其歷史表現會在未來繼續嗎？我可以以合理的成本持有這投資產品嗎？就是當投資跑贏大市時，我真的可以得到回報而不是讓高昂費用蠶食回報。
他補充：「我們很少稱這種策略為策略性啤打或聰明啤打，我們傾向稱之為以規則為本的主動投資（rules-based active）。畢竟投資者最終還是視之為主動式產品。」
降成本是可控制的利好因素
無論是主動抑或被動，費用都是資產管理最基本的一環。關於費用，Dickson的意見是「先控制這些最可控制的東西。」因為無論是採取什麼投資策略──每多付一元費用，回報就會少一元。
「我們不知道市場回報將是什麼，我們不知道基金經理會在什麼時候跑贏或跑輸大市；我們只知道他們有時候會跑贏，有時候會跑輸。但費用是不變的。如果你想增加成功的機會，低費用──不只是費用比率，還有投資過程當中產生的交易費用──是其中一個你可以控制的利好因素。」
Ben Johnson
