日經225 指數在5月23日從15627點的五年半高位暴跌7.3%之後，日股在過去一周持續大幅波動，日經指數在七個交易日內從今年高位下調了13.6%，最終在5月份錄得10個月以來首次月度負回報-0.6%。5月23日的調整是日股自2011年3.11大地震和核危機以來最大幅的單日跌幅，筆者認為日股近期回落是技術性調整，而非長期升勢的逆轉。事實上，日經指數從去年11月低位在半年內狂升80%，市場已呈技術性超買，日股短暫回吐，完全不令人意外。加上交易員和對沖基金的日股長倉累積了非常可觀的利潤，投資者藉市場對美國聯儲局退市風險的憂慮、日本政府債券收益率上升、日圓反彈、以及令人失望的匯豐中國採購經理指數等利淡消息先行出貨獲利，等待調整完成後再重新入市。
7月參議院選舉前 持續整固
由於與日經指數掛勾的投資產品和衍生工具交易量龐大，大阪證券交易所宣布從本周一開始，將日經期指保證金比率上調45%的消息令日經期指在上周遭受大規模拋空，令日經指數每日波幅急升。展望7月下旬日本參議院選舉之前，市場將採取觀望態度，加上與日經期指相關的交易活動仍將為市場帶來短期波動，筆者預料日本股市在未來兩個月有可能持續整固。不過，這次短期調整將為長線投資者帶來入市良機，面對日本政府債券收益率上升，日本央行在5月23日已快速作出反應，在債券市場注入2萬億日圓以抑制波動性，預期日本政府債券的收益率將會穩定下來。儘管經過上周的大幅調整，日經指數自年初至今仍大幅上升32%，日本依然是今年內發展市場中表現最出色的股市，從技術分析角度看，日經指數仍站穩在長期上升軌道的關鍵支持位13000以上，顯示近期的調整並沒有損害日股的長期升勢。
日圓大幅貶值推動盈利急升
日本季度業績仍在陸續公布，已顯示了日本企業強勁的盈利反彈勢頭。截至3月底的2014年會計年度，市場預測摩根士丹利日本指數將有58%的盈利增長，主要原因是日圓貶值三成帶動出口企業利潤率大幅改善。在過去三個月，市場對日本未來12個月每股盈利預測再上調6%，自今年初以來，日本在亞洲區內盈利預測上調排行榜一直遙遙領先。值得注意的是，目前分析員的盈利預測是建基於公司管理層相當保守的匯率假設，大部份日本企業還是採用一美元對90-95日圓的匯率，來假設來年收入和盈利，根據瑞信私人銀行預測，日圓在未來12個月將進一步貶值至108兌一美元，加上日本一季度國內生產總值增長0.9%，高於市場預期，前一季度的數據亦從按季增長0.0%上調至按季增長0.3%。筆者預料日本市場的盈利預測將會繼續上調，為日股反彈增添動力，日經指數未來12個月可望上升至17500水平。
資金外流將延續日圓貶值趨勢
過去一周美元兌日圓交易出現大幅波動，由於日股急跌觸發美元兌日圓交易出現短期獲利離場跡象，令美元兌日圓匯率一度跌穿101，但美元兌日圓的長期技術升勢仍保持完整，關鍵支援位95仍然相當穩固。五月份貨幣投資組合資金流數據顯示，日本投資者大量買入外國債券，雖然日本資金外流趨勢出現短期反覆，但筆者預期日本央行的超寬鬆貨幣政策將促使日本投資者將資金從日本政府債券調往海外市場尋求較高回報，加快資本外流，支持美元兌日圓在未來12個月走強至108。
日本政府退休投資基金或增持日股
作為全球最大規模的退休基金，坐擁1.12萬億美元資產的日本政府退休投資基金(GPIF)在今年初向傳媒透露有意提高日股的資產配置，上周四路透社發放獨家報道，引述消息人士指GPIF正考慮調整投資組合策略，令投資風險及資產回報的評估方式更具靈活性，容許基金在股市上漲時可增加對日股的投資比重，最快可能在6月宣布其策略調整的內容。若這項策略調整得以落實，這將是GPIF自2006年以來最重要的投資策略改變，對日股後市是一項重大利好舉措。
看好日本出口股和大型銀行
從剛公佈的季度業績看到，那些受益於日本央行寬鬆政策及日圓大幅貶值的公司，未來12個月的盈利前景看俏，筆者尤為看好日本的優質汽車和科技股，海外收益占這些大型出口企業盈利的相當比重，日圓從去年高峰大幅貶值三成，出口企業的海外收益以日圓記帳，令邊際利潤率大幅飆升，出口股更直接受惠美國個人消費的復甦，過去數月北美市場汽車銷售顯著回升，反映日本汽車企業的盈利前景樂觀。筆者認為近日的調整為長線投資者提供吸納優質日本出口股的機會，投資首選包括普利司通(Bridgestone)、豐田汽車(Toyota)和東芝(Toshiba)。除了出口股以外，日本的大型銀行亦是通縮結束的主要受益者，日本央行積極的寬鬆政策料將推動國內信貸增長，且貸款息差在日本公司重新開始舉債時將有所改善，投資前景吸引的銀行股包括三菱日聯金融集團(Mitsubishi UFJ)、三井住友金融集團(Sumitomo Mitsui)和瑞穗金融集團(Mizuho Financial)。
日本房地產投資信託基金估值偏高
日本央行的資產購買計劃令日本的房地產投資信託基金(J-REITs)大幅上揚，自今年以來，J-REITs上升了接近30%，按年比較上升了約60%。J-REITs的價格目前比資產淨值平均高出了大約四成，對比一年前價格比資產淨值平均折讓大約15%。較高的估值也反映在J-REITs只有約3%的平均股利收益率，相較其他地區的房地產投資信託基金估值偏高，筆者對J-REITs的投資前景維持中性的立場。
范卓雲
