人民幣和日圓有兩個相似之處。首先，兩者都是低收益貨幣。日本方面，由於日本央行較遲開始加息，且加息步伐緩慢，日本政策利率目前在0. 5厘的低點。中國方面，央行去年9月將7天逆回購利率下調至1.5厘的歷史新低。同時，美國聯儲局繼過去幾年激進加息之後，去年的幾次減息僅將聯邦基金利率下調至4.25厘至4.5厘(仍然相當高)。因此，與美元收益率的差距顯著，理應令兩種貨幣受到嚴重打擊。
然而，這兩種貨幣近期表現相當穩定。雖然美滙指數年初至今屢創逾兩年高位，但人民幣和日圓僅小幅下跌，因此表現優於大部分主要貨幣。其中，美元兌日圓多次上試159皆以失敗告終。而人民幣指數也在兩年高點附近波動。兩種貨幣的穩定表現，主要得益於第二個相似之處——干預。
近期，中國人民銀行積極地採取行動遏制人民幣貶值。具體而言，人行持續將美元兌人民幣中間價設定在遠低於市場預期的水平，並允許即期滙率每日僅偏離中間價-/+2%。這有效地限制了美元兌在岸人民幣的上漲空間。同時，為了收緊離岸人民幣流動性，提高做空離岸人民幣的成本，代理銀行近期推高了美元兌離岸人民幣的遠期掉期點子，人行於1月15日在香港發行了600億元人民幣央行票據(有史以來最大規模)。此外，人行調整了資本管制參數，以鼓勵資金通過跨境融資流入境内市場，從而改善境内美元流動性。這些措施叠加，限制了人民幣的下行空間。
至於美元兌日圓，自去年12月以來升值了7%。這引發了愈來愈多的口頭干預，並增添了市場對實際干預的擔憂。由於去年套利交易拆倉潮記憶猶新，投資者可能對拋售日圓持謹慎態度。
然而，展望未來，這兩個相同之處可能轉化為兩個不同之處，導致人民幣承受的下行壓力大於日圓。
利率方面，在中日貨幣政策存在較大分歧的背景下，中國的低收益率可能維持在低位，而日本的收益率則可能持續上升。繼去年12月意外地鴿派地按兵不動後，日本央行官員近期釋放鷹派訊號，令1月24日加息的概率升至90%之上。加息預期升溫，帶動10年期日本國債收益率升至2011年4月以來的最高水平。最後，日本央行如期加息0.25厘至0.5厘，並釋放偏鷹派的訊號。由於日本通脹仍然高企，且基本工資增幅已達到32年來的最高水平，筆者相信日本央行將繼續加息。相反，如果中國政府在2025年3月的兩會期間宣布更大膽的經濟支持措施，人行將難免需要進一步放鬆貨幣政策。因此，從利率角度來看，人民幣相對於日圓的吸引力將會下降。
干預方面，人行可能會放鬆對人民幣市場的控制。如果中國監管當局將政策重點從貨幣穩定轉向提振經濟，人行可能會允許人民幣適度貶值，以反映中美之間的顯著收益率差距。在這種情況下，美元兌離岸人民幣雖然跌穿7.3，但回到7.2下方的難度較大，且中期重新上試7.4的風險仍然存在。相反，自去年7月以來，日本政府並未採取任何真正的干預措施。有別於2024年第四季(美國大選結果和聯儲局降息軌跡充滿不確定性)，現在，如果美元兌日圓從去年12月的低點148.65上漲8%至9%，應該不會再有太多外部因素阻礙日本政府進行干預。因此，美元兌日圓的上行空間料將被限制在160左右，若站穩在50日均線154.96下方。該貨幣對或下試200日均線(152.86)
李若凡
