年初至今中國股市的表現一直令人失望：截至5月20日，MSCI中國指數下跌6.2%，H股指數下跌8.6%。相比之下，標普500指數和Euro Stoxx 50指數上漲2%，MSCI亞洲(日本除外)指數上漲2.9%。此外，人民幣匯率年初以來已貶值3%。
最令人擔憂的是房地產行業
房地產行業全面疲軟最令我們擔憂。官方數據顯示，2014年1至4月全國房地產銷售額按年萎縮9.9%，銷售量按年萎縮8.6%，而2013年第四季這兩項指標分別按年增加13.7%和7.7%。我們認為，房地產數據疲軟反映出真實需求低迷，部分原因在於對房價潛在下跌感到擔憂。其他利淡因素還包括中國二、三線城市存量房創新高，以及信貸條件收緊等。隨著抵押貸款優惠的消失，開發商的融資成本上升。
展望未來，我們認為中國房價將到達轉捩點。官方的70個大中城市房價指數顯示，最近幾個月房價漲幅走弱，我們預計4月份的數據也不會例外。私人數據供應商CREIS的資料顯示，該公司調查的中國100個大中城市中，4月份有45個城市的房價按月下降，較3月份的37個城市增多。北京二手房市場也出現更多降價現象，部分原因在於中國的反腐敗運動，迫使包括政府官員在內的一些業主拋售手上的房產。
另一個明顯的訊號是新開工建築面積急劇下降，今年前4個月按年萎縮24.5%，創紀錄低位，較之前的強勁增勢急劇逆轉(包括2013年第四季增長33.1%)。2014年第一季新開工建築面積降至2.9億平方米，為2009年第四季以來的最低水平。
房地產投資非常重要
房地產建設佔中國全社會固定資產投資近三分之一，而社會固定資產投資對GDP增長的貢獻達40%至50%。整體上，中國經濟總量中約20%至25%與房地產業直接或間接相關。按我的估計，建設量每下降10個百分點，將直接導致GDP增速下降1.3個百分點。
這還未考慮房地產建設和銷售量下降對汽車、家電和重工業等其他產業的附帶影響。如果考慮這些影響，對GDP增速的負面影響將超過2個百分點。此外，金融業也可能因房貸，以及開發商、企業和其他以房屋和土地作為抵押品的借款人的資產負債表惡化，而受到衝擊。
房地產對中國GDP的重要性，還體現在土地出讓收入是地方政府重要融資來源之一上。官方數據顯示，今年前4個月開發商購地金額按年萎縮7.9%。由於地方政府承擔了大約80%的中國基礎設施投資任務，因此土地出讓收入下降導致地方項目的融資風險增加。目前為止，由於現有項目的延續效應，2014年前4個月房地產投資仍然實現了16.4%的按年增速，但低於2013年的20.3%。我們還預期中央政府將放鬆各種限制，以支援房地產市場。
下調經濟增長預測
自去年11月以來，中國接連推出重大的改革措施，例如設立上海自由貿易試驗區、擴大人民幣兌美元匯率的每日浮動區間，推出內地與香港交易所互聯互通的「滬港通」計劃等。這些措施具有長期積極意義，有助於鞏固未來中國經濟可持續增長。
儘管如此，解決地方政府債務高漲、工業產能過剩，以及房地產泡沫等結構性問題，將對中國的短期增長前景產生不利影響。我們已將2014年中國的GDP增長率預測，從7.5%下調至7.3%，2015年的預測從7%下調至6.8%。與此同時，我們在地區股票策略中，將中國股票的評級由加碼下調為持平。
浦永灝
