8月26日，美國聯儲局主席鮑威爾在全球央行年會上發表講話，結束了風險市場的夏季反彈，並推動收益率大幅向上調整。市場本來預期價格見頂後，美國聯儲局的鷹派取態亦會隨之結束，事實卻恰好相反，聯儲局將焦點轉為抑制持續的通脹，其不希望在瓶頸消除時受到短期貨品通縮的影響。由於工資的增長遠遠高於疲弱的生產力指標，聯儲局惟有將精力集中在處理服務行業的通脹上。
聯儲局對於政策利率的明確訊息為「更高息並持續更久」（higher for longer），但市場傾向長時間内穩定的息口，而非大幅度加息。所以現時應該關注的是經濟和企業盈利對聯儲局在長期維持加息環境的反應。
盈利下調周期需時反映
由於企業、銀行和家庭的財務基礎穩健，我們對美國經濟相對樂觀，並未預期美國會陷入衰退。可是，儘管第二季企業業績勝預期，我們對企業盈利的信心轉弱。現時邊際利潤率上升，盈利遠遠高於趨勢，而增長出現減速，我們擔心會出現盈利倒退，因為成本壓力的下降速度較需求和價格慢，而且聯儲局仍然處於緊縮模式。
在美國以外地區，增長前景令人憂慮。歐洲經濟衰退迫在眉睫，而全球對貨品的需求在大幅超過疫情前水平後正在減弱。貨品需求下跌或將顯著打擊亞洲經濟。中國政策搖擺不定，繼續成為不明朗因素。不過，相對於西方的憂慮（經濟惡化程度較預期差），我們傾向於中國經濟改善較預期慢。中共二十大會議或會為落實加快政策鋪路。在2023年3月前，我們或能看到中國批准使用國產mRNA疫苗，並終結疫情清零立場。
防禦性機會在財政穩健公司
整體而言，中國經濟在上海封城結束後慢慢復甦，有助全球避免陷入衰退，但我們仍然擔心流動性縮減會令全球現金流減少。歐洲央行已停止量化寬鬆措施，而聯儲局的緊縮計劃全速進行，因此我們有必要維持防禦性的風險定位。
第二季企業業績對股市起到支持作用，但我們認為這是「最後探戈」多於「優於預期」。盈利下調周期需要時間反映，通常最少持續一年，而這個過程才剛剛起步。我們繼續關注具有優質商業模式和財政較穩健的公司，它們較同業更能駕馭這種不利環境。
看好亞洲投資級債和內房債
隨着市場逐步消化「更高並持續更久」的政策利率，美國國債收益率在最近數周急升。我們預期上行風險傾向短期收益率，對增長的憂慮和通脹回落是關鍵的推動因素，可能會在進入2023年後釋放曲線長期一端的價值。由於經濟衰退的風險升溫，信貸息差仍然缺乏相對吸引力。雖然我們預期這些風險不會出現，但若果利潤正如我們所預期的回落，息差可能會受到較大的壓力。我們傾向於提高質素並等待更佳的入市水平。只要細心挑選，我們仍然認為亞洲投資級別債券和中國房地產債券具有吸引力。
商品套利（價格不變的未來回報，以現貨和期貨價格之間的差額計算）作為資本保值資產的另類投資，仍然具有吸引力。我們預期商品價格不會在短期內暴跌，甚至有可能因需求意外減弱而加速上行，使這種防禦性配置在當前的收益率環境中特別吸引。
吳重光
