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2022年9月14日

陳敏蘭 市場分析

【私銀觀】中國房地產故事未到終結

放眼全球,擁有房地產都被視為財富長久保值增值的良好方式。在中國,對房地產的鍾愛尤其根深柢固,住房資產在城市家庭財富中的佔比高達70%(截至2019年)。中國房地產市場享受了長達二十年的迅猛增長時期,但這種蓬勃發展也帶來了諸多不良影響,包括槓桿過高、投機盛行、財富不平等加劇,以及經濟高度依賴這個周期性的產業。

隨着經濟受到疫情帶來的不利影響,投資者愈來愈擔心金融體系面臨的威脅。儘管這些風險不容小覷,但實際上,隨着經濟曲折復甦,房地產市場最終很可能將度過難關。

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房產這輪下行周期有所不同

房地產市場的下行周期在中國並不罕見,似乎每隔三四年都會出現。經過2014至2016年的上行周期後,決策者在2018年開始實施去槓桿為市場降溫,僅在疫情爆發的最嚴重時期暫時停頓。2020年,政府推出更為嚴厲的「三條紅線」政策,這與之前的降溫策略顯著不同:該政策通過堵住房企繞過調控措施的漏洞,以限制債務無序擴張。

在此嚴格的政策立場下,對於房價持續上漲的觀念正在改變,但在經濟受到疫情衝擊的背景下,這使房地產行業出現一系列事件,困局持續加重。

嚴重拖累增長但未致金融危機

由於融資管道關閉,銷售又受到疫情相關出行控制的衝擊,一些大型開發商停止了債券的還本付息,這使過去12個月中國高收益美元債券的違約率達到創紀錄的65%。一些缺乏現金的開發商還停止了預售項目的建設。針對這一情況,部分購房者要求暫停償還按揭貸款,在高峰時期,停貸風波涉及數個低線城市中的300多個爛尾項目。

與此同時,住房銷售也大幅下滑。全國100強開發商的住房銷售額,繼7月份按年下降超過40%之後,8月份按年再下降30%。建設活動也因此急劇下行,7月份新開工數目按年下降45%,回到2010年以前的水平。

為防止問題惡化,政府推出了多項措施,包括下調按揭貸款利率、放鬆開發商融資限制等,以確保項目交付,這些措施似乎緩解了業主的顧慮。

鑑於停貸金額僅佔整個按揭市場規模的極小比例,而且銀行系統的資本十分充足,因此系統性金融風險也得以減輕。不過,儘管中國能夠避免資產負債表危機,但由於沒有統一的房地產紓困方案,加上經濟反彈力度不如預期,對房地產市場的信心下滑仍然難以修復。

避開中國房地產相關股債

中國致力於使經濟更具韌性和效率之際,政府仍堅持「房住不炒」的立場。由於發生重大戰略轉向的可能性不大,投資者應避開中國房地產相關債券和股票。

由於經濟復甦力度不及預期,中國股市整體上也表現乏力。除非動態清零政策發生重大轉變,中國股市不太可能會跑贏其他亞洲市場。儘管如此,在可望受惠於政策支持以及盈利強韌的板塊,仍存在自下而上的機會。

由下而上從中國尋找機會

這包括電動車供應鏈、可再生能源運營商和國內消費品等領域的企業,尤其是符合中國產業升級雄心和雙循環戰略的公司。此外,中國的龍頭科技公司最近也傳來利好消息,包括隨着成本效率的提高,企業盈利意外好於預期,以及中美兩國就中概股審計監管合作達成協議等。

中國的房地產故事正在發生改變,但未必會終結。城鎮化、需求升級和收入增加,都意味長期而言會呈現進一步的根本性增長。與此同時,投資者應關注政府着力推動的領域。

陳敏蘭

瑞銀

財富管理亞太區首席投資總監兼投資總監辦公室主管

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