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2022年6月13日

Karsten Junius 市場分析

Karsten Junius: 【私銀觀】誰受惠於美元轉弱

美元在過去12個月顯著上漲,貿易加權指數亦觸及近二十年來的最高位。奇怪的是,過去一年美元是在全球宏觀環境相當穩固的情況下展開升勢。為什麼典型的美元逆周期表現沒有出現?疫後復甦其中一個顯著的特點就是美國經濟的領先地位,這反映於自2021年起美國供應管理協會非製造業指數(美國國內生產總值的良好指標),與美國供應管理協會製造業指數(更適合代表全球周期的指標)之間的巨大差距。

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美經濟領先地位削弱

與世界其他地區相比,美元一直是以美國為基礎的強勁增長趨勢之主要受惠者。然而,自2022年初以來,有關差距已開始縮窄,美國供應管理協會非製造業指數放緩的速度,超過美國供應管理協會製造業指數,因而開始對美元兌主要貿易夥伴貨幣的滙率增添下行壓力。

一直以來,美元升值,歐羅便貶值。過去12個月歐羅兌美元滙率下跌13%,是自2015年以來的最大跌幅。當時,歐羅疲軟是由於歐洲央行實行寬鬆措施所致。歐洲央行於2014年將存款利率降至負值,加上於2015年初推出量化寬鬆政策,導致歐羅遠低於宏觀數據建議的水平。如今,滙率與數據之間的差距看來相似,但驅動因素卻似乎有所不同。值得注意的是,歐羅區的宏觀不確定性(以新聞為基礎的經濟政策不確定性指數)相對於美國有所上升。與2010年歐羅區危機爆發時相比,近期歐羅下跌可部分歸咎於可能由烏克蘭戰爭所引起的不確定性。

矛盾的是,更高的不確定性和歐羅轉弱,均可能是近幾個月來支持歐羅區股票的關鍵因素。過去6個月,歐羅區股票表現比美國股票高出6%,超過相對出乎意料的宏觀數據所示之水平,這很大程度歸因於歐羅兌美元疲弱。換言之,未作對沖(歐羅或美元)的投資者,應將從歐羅區或美國的持倉中獲得相若的回報。

新興資產受惠程度降

假如美元轉弱,除了歐羅區股票外,瑞士股票似乎亦會面臨風險,這由於醫療保健行業主導瑞士股票指數,並同時主要面向美國市場。新興市場股票通常受惠於美元轉弱。然而,該正向關連不僅來自直接渠道,例如新興市場資產負債表和新興市場外部賬戶的壓力減少,同時亦來自於間接渠道,例如(1)美元逆周期表現加強了與順周期市場(如新興市場)的負性關連,以及(2)大宗商品價格,其價格往往會在美元貶值時上漲。然而,這兩種關係均已減弱(誠如上文所述,美元逆周期已減弱),或完全破裂(例如美元與油價之間的負性關連)。因此,美元轉弱或在一定程度上支持新興市場資產,但可能無法如過去一般成為驅動因素。

因有其他驅動因素,如利率、宏觀數據等佔據着主導地位,所以全球股票趨勢與美元的相關係數(correlation coefficients)自然低於區域股票指數與美元的相關係數。但可以說,美元疲軟應不會抑制增長行業復甦。

Karsten Junius

瑞士嘉盛銀行

首席經濟師兼經濟研究分析部主管

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