央行致力應對通脹高企之時，還要兼顧避免金融環境無序或過分收緊，令其政策難以預測。另外，信貸息差擴闊及孳息率攀升，令債券投資者感到憂慮。我認為，雖然美國經濟陷入衰退的可能性較低，但信貸市場短期内或會出現波動，料將帶來具吸引力的投資機遇。基於以下五大原因，我認為投資者或應考慮降低信用風險，提前進行審慎部署。
第一，孳息率料繼續攀升。通脹壓力持續蔓延，美國、加拿大、英國和歐羅區的勞動力市場日趨緊絀，而聯儲局已經表示將於3月開始加息。各國央行開始意識到，通脹是一個重大問題，但它們現時的政策立場卻仍未逆轉局勢。受央行立場的影響，過去數月，孳息曲線前端已反映了更多加息次數，但我擔憂各國央行或決定在短期内更大幅度地收緊政策，以避免日後過度收緊。因此，政策及市場增長均推升孳息率。
信貸息差或擴闊
第二，信貸息差過窄。信貸息差已處於歷史窄幅的水平。假設政策環境非常寬鬆，並且或伴隨着强勁、穩定的經濟增長，較窄的信貸息差則有望維持。而這正是央行加息周期下，息差往往較穩定或收窄的原因──鑑於經濟增長强勁，央行加息，息差亦因而較穩定。
然而，當前各國央行加息是為應對通脹高企，而非出於經濟增長强勁。這意味在經濟增長不穩之時，政策支持亦正減少。如果後疫情時代出現强勁經濟增長，或者中國推出更多刺激措施，情況或許將會不同，但出現這種情況的機會較低。因此，信貸息差或將擴闊，以反映未來經濟及政策環境中的更大風險。
第三，短期内缺少限制息差擴闊的因素。各國央行正迅速縮減量化寬鬆計劃。雖然市場情緒並不樂觀，但關鍵數據顯示投資部署未出現顯著變化。市場預期如果出現拋售，將會是今年下半年，因此當前無須作出調整。這或是因為過去22個月内的回報相當不俗，或令市場籠罩自滿情緒。我認為，息差停止擴闊的前提是有更穩定的增長、更穩健的估值乃至視乎央行的反應；然而無法保證這些因素將於短期內出現。
市場波動或加劇
第四，市場恐慌往往引起過度波動。估值重獲支持並非易事。雖然投資級別信貸違約互換指數（investment‑grade credit default swap index，CDX）的息差僅比其長期中位數低15個基點，但若出現拋售，它們或將難以維持公允價值。而根據過往經驗，息差或將擴闊35至45個基點，而且現金債券息差或會進一步擴闊，現時美國BBB級和BB級企業債券期權調整息差仍遠低於長期平均水平。市場顯然存在過度波動的可能性。
第五，難以預測央行的行動。當前各大央行更憂慮通脹而非增長，緊縮措施無可避免。但央行亦不希望金融環境過快或無序收緊，因此預計央行或將在一定程度上放寬政策。但我們無法預計央行何時行動，或央行將採取何種措施。如果信貸息差擴闊50個基點，聯儲局或會考慮延後一至兩次會議才加息，但這僅屬猜測。雖然這些措施可能發揮作用，但當前我們難以預測央行的行動。
我不認為在短期利率低於1厘、油價為每桶約85美元的情況下，美國會出現經濟衰退。因此，若信貸市場出現拋售，或屬一至兩個月的短期現象，但投資者應提前部署，加以應對。
作者為普徠仕多元收益債券策略投資組合經理Ken Orchard
