上周中國利率出現「三降」，1年期中期借貸便利（MLF）、1年期貸款市場報價利率（LPR）與7天期逆回購利率，都分別下調0.1厘至2.85厘、3.7厘及2.1厘。筆者去年底預期，基於「穩」經濟目標的重要性，MLF及LPR利率於首季可下調0.2厘，因此春節後內地利率仍有下調機會。
春節後利率或續下調
中港股市在加大貨幣刺激下反彈，惟人民幣並無因為減息而走弱，在美國長期利率不斷上升的今天，在岸人民幣的強勢特別顯著。減息後，人民幣兌美元仍走強至44個月高位的6.3355水平。
2021年中國出口（以美元計）按年增加29.9%，貿易順差上升至6764.3億美元，即4.4萬億人民幣，加上直接投資回流及股市與債市互聯互通的北向流入，去年此4項資金流入直撲6.5萬億人民幣，自然可解釋過去一年人民幣的強勢。
然則筆者認為人民幣的強勢仍有其長期支持的因素，如下：
第一，人民幣貿易結算雖然於過去17年間有長足的發展，但至今人民幣只不過佔環球貿易結算的2.14%，與美元的39.16%及歐羅的37.66%仍有一段頗大的距離。過去5年間，美國的單邊主義表露無遺，未來5年，中國在國際貿易所份額則會因為《區域全面經濟夥伴關係協定》（簡稱RCEP）（美國及印度不在協定中）落實、「一帶一路」的進展而上升。另一方面，伊朗及俄羅斯等國積極計劃脫離美元支付系統，亦將增加人民幣的需求。
第二，2014年人民幣的單邊升值預期帶動了高槓桿的「買人民幣、沽外幣」的投機活動，因而觸發了2015年8月的人民幣第二次滙改，人民幣因此於接連的4年內兌美元下跌12%至7.12（離岸價至7.15)。但是，過去兩年內，代表比較多投機炒賣的離岸人民幣滙價，並無大幅高於國內的在岸人民幣滙價；例如上周五於紐約收市時間，美元兌在岸人民幣為6.3387，而美元兌離岸人民幣則為6.3413，在岸人民幣比離岸人民幣「貴」，顯示大部分人民幣需求是來自在岸的「結滙」自然需求。如此，當美國加息的時候，就不會引起去槓桿的「走向窄門逃生」式沽售人民幣。再者，大家亦曾留意到香港人民幣存款總額現為8687億元人民幣，比2014年底的約10030億元人民幣仍低13.4%，可見其實市場並無「單邊」看好人民幣。
第三，離岸人民幣的發展已從2004年開始的純跨境結算試點分段進化成實貿易支付、至離岸債券融資（2007年起的點心債）、至互聯互通代替合格境外、內機構投資者機制及保險、私募、基金與商品的大灣區融合，人民幣相距資本賬全開放只一步之遙。當人民幣在不同的自貿區及特區內都可達到高度自由兌換時，外國投資者對人民幣的信心將倍升。
第四，自從2005年第一次滙改開始，中國對人民幣滙率的調控是得體的。大家還記得2003年七大工業國於杜拜點名人民幣與亞洲貨幣必須升值，至今人民幣兌美元只升了30.5%，平均每年升幅不足2%。反觀1985年《廣場協定》後一年半，日圓兌美元滙價就升值了一倍（從1美元兌250日圓，升至1美元兌125日圓），導致日後日本減息及使用積極財赤而形成資產泡沫並爆破。中國在人民幣政策方面其實一直都處於上風，人民幣滙率並無被高估。
今年內，縱使中國出口增速減緩是大概率事件，但上述四大長期因素仍支持人民幣上升。
王良享
