過去幾個月儘管中美貿易戰不斷升級，但中國政府的淡定，以及人民幣的快速貶值對亞洲經濟產生了額外的壓力。不過隨着中國經濟下行壓力上升，過去兩周中國逐漸向市場揭露了支持經濟的政策框架。
過去幾個月市場的困惑主要來自多個方面。貨幣市場上，基準的7天回購利率在7月初回落至2%下方後，央行通過公開市場流動性調節，成功引導該利率回到2.6%附近，沒有展露出一點寬鬆傾向。此外，雖然財政政策保持積極，但是受制於地方政府融資的局限，基建投資未有起色。而中國更是明確表示不會使用房地產作為短期刺激工具。中國在傳統刺激政策上的淡定和局限，使得市場將目光轉向了滙率政策。在經過各種沙盤推演之後，市場很自然得出滙率或將成為中國在貿易戰中的主要洩洪渠道，這也使得市場看到人民幣貶值幅度與有效關稅變化相匹配的局面。從某種程度來說，過去幾個月中國刺激政策框架的不明確間接加劇了人民幣的貶值壓力。
不過過去兩周這種情況正在發生變化，而供給側改革下中國的刺激框架正變得清晰。未來的框架將主要通過3+1模式。所謂「3」指3個支柱包括傳統貨幣寬鬆、逆周期措施，及鼓勵消費來支持經濟增長。而另一個「1」則是通過加大金融市場改革以及對外開放，來改善金融資產質量，並吸引長期的海外投資者。
第一個支柱：貨幣政策，9月第一個國常會再次出現普遍降準的提法，頗讓市場感到意外，而兩天後降準如期而至顯示中國政策的靈活性。雖然目前線索顯示短期內下調MLF利率的可能性並不大，但是降準後信用溢價的收窄，將有利於帶動未來LPR定價的下滑。展望未來，在全球減息周期中，中國回歸傳統貨幣寬鬆尤其是減息（MLF利率）的機會率正在加大。
第二個支柱：中國在逆周期措施上也進一步加碼。國務院明確將按規定下達明年專項債部分新增額度。同時提出了兩個細節，包括確保明年初即可使用見效，以及20%的專項債可以用作資本金來支持重點基建項目。基建項目重新加槓桿將有利於支持基建投資增幅回升。
第三個支柱：中國8月底公布了促銷費20條，旨在穩定消費預期，並通過對汽車和綠色智能家電的支持來刺激消費信心。
對於亞洲經濟體來說，如果指望中國重複2008年大規模刺激模式的重現，可能會失望，畢竟中國將更多注意力放在刺激消費和結構性改革上。這也意味着此輪中國刺激對亞洲經濟的溢出效應可能會受到限制。不過從好的方面來看，中國刺激框架漸漸清晰，尤其是中國將可能回歸傳統貨幣寬鬆，緩解了市場對人民幣貶值是對沖中美貿易戰影響的唯一渠道的擔憂，這可能有利於緩解人民幣貶值壓力，並維護亞洲滙率的穩定。
作者為華僑銀行經濟師謝楝銘
謝棟銘
