美國股市近期出現大幅上落情況，這與去年大部分時間内相對穩定的表現形成強烈對比。美股指數在今年2月初觸及跌幅多於10%的調整區域，隨後錄得大幅反彈，而道瓊斯工業平均指數出現全日上落幾百點的情況亦變得相當普遍。美股最近反彈力度開始有所減弱，主要因為投資者憂慮聯儲局有機會採取更進取的貨幣政策，以及特朗普政府即將推行貿易保護政策，包括徵收25%的鋼鐵關稅和10%的鋁材關稅。面對以上情況，投資者應該感到意外嗎？
經歷近10年極度寬鬆的貨幣供應和全球央行大幅擴增資產負債表規模，以及將利率調低至零或以下之後，各國央行現時正開展貨幣政策正常化進程。即使在過往貨幣政策並沒有如此寬鬆的時代，緊縮貨幣政策都會引致市場波動性增加和市場轉弱，所以現時情況並不應該令人感到意外。
憂慮鋼鋁關稅細節
從正面角度而言，儘管美股出現急速調整，但從今年2月份調整後立即出現反彈顯示，投資者似乎仍然對金融體系充滿信心。部分人憂慮與波動性逆相關的交易所買賣票據引致的混亂情況有機會蔓延，並可能造成更多系統性問題，但情況似乎並非如此。
不過，市場對美國總統特朗普公布增設對鋼鐵和鋁的關稅方案仍存在憂慮。雖然關稅方案的具體細節至今尚未公布，但有投資者擔心美國加徵關稅後可能會導致其他國家採取報復行動，從而觸發全球貿易戰，最終損害美國經濟增長和導致通貨膨脹加劇，以上兩點足以令美股下挫。
與此同時，美國企業盈利增長強勁應該足以支撐美股。根據研究機構FactSet的數據顯示，2017年第四季美國企業利潤優於預期的比率為74%，高於過去5年平均水平的69%；至於營收方面，較預期為佳的比率則為78%，這是FactSet自2008年起追蹤有關數據以來，所錄得的歷史新高。
波動性將持續增加
我們認為美國股市的波動性將持續增加，新高及回調情況將交替出現。美國經濟增長伴隨通脹升溫，加上市場憂慮聯儲局會加快收緊貨幣政策步伐，這都將成為導致美股出現持續波動的因素。美國聯儲局主席鮑威爾在一連兩日的美國國會聽證會中，雖未有發表即時影響美國市場的言論，但投資者認為他在首日聽證會上的態度略為鷹派，導致美股出現一定程度的拋售。不過，鮑威爾在第二日表現得稍為鴿派，這令美國股市隨即出現反彈，直至特朗普宣布徵收關稅後，美股才再度回調。
雖然美國短期和長期利率均有所上升，但與過往較長時期相比，利率仍然屬於甚低水平。儘管美國國債孳息曲線已經趨平，而且過往表現並非未來業績保證，但歷史上直到有關曲線出現真正反轉之前（如果真的出現的話），美股在孳息曲線趨平階段往往表現甚佳，但期間會伴隨着間歇性波動。
企業盈利迅速轉佳
隨着美國企業盈利迅速轉佳，現時情況可謂好壞參半。根據路透社數據顯示，2018年標普500指數的按年增長預期從去年秋季的11%上漲至現時的近20%。而隨着美國第四季國內生產總值略有下調，國內生產總值的趨勢和預測則一直沒有如此強勁。
展望未來，美國亞特蘭大聯儲局的GDPNow模型估計，今年首季預期年化增長將為3.5%。另一方面，通脹亦有所上升，1月份整體消費物價指數錄得2.1%的年化增長率，其中核心通脹率（撇除食品和能源）為1.8%。最近，我們留意到核心個人消費支出（PCE）物價指數由1.3%升至1.5%。核心個人消費支出被認為是美國聯儲局對通脹的「首選」衡量指標，此數字現時仍然低於其2%的目標。不過，市場注意到該指數在過去6個月以2%的年率上升。
我們認為，現時仍然存在不少支持美股持續上升的因素，但隨着聯儲局加快加息步伐和縮減資產負債表以調低貨幣寬鬆規模，美股波動性增加的情況似乎仍會持續。就目前而言，由於消費者信心維持強勁、勞動市場健康發展及企業盈利增長有所上升，這些均促使美國經濟表現理想。然而，通脹持續上揚、貨幣政策緊縮及特朗普政府宣布推出更多保護主義措施，種種因素對經濟和盈利的持續影響尚未完全反映出來。此外，美國財政赤字和債務上升同樣左右美國經濟增長，而家庭債務水平則沒有那麼令人憂慮，原因是金融危機後去槓桿化得到有效實施。
即使是在持續的牛市中，貨幣政策的「正常化」對於美國和全球股市來說，仍然會造成相當大的波動性。全球企業盈利和經濟增長依然相當穩健，但對於相關水平的預期已經有所提高，而貿易保護主義抬頭對全球經濟、盈利和投資者情緒的影響，現時尚未顯現出來。
嘉信理財金融研究中心市場及行業分析總監Brad Sorensen及嘉信理財金融研究中心高級副總裁兼首席全球投資策略師Jeffrey Kleintop，對此文也有貢獻。
Liz Ann Sonders
