在前文中，我們提到孳息率曲線與信用利差之間呈現極為類似的規律。
目前，我們似乎處於經濟擴張的中晚期階段。
從宏觀經濟學角度來看，美國失業率已降至4.1%，是過去50年以來的最低水平。即使如此，也沒有足夠的證據證明工資面臨壓力，並且歷史消費者價格通脹率和通脹預期都保持溫和。
因此，聯儲局下一步如何行動難以揣測。是否會繼續沿用目前路線，在2018年和2019年再各加息75個基點？這是聯儲局聯邦公開市場委員會（FOMC）成員預測聯儲局政策的點陣圖顯示的路線。如果沿用該路線，孳息率曲線到年底或2019年的某個時間會趨平，隨後信用利差加寬，然後急劇擴大，2020年或2021年左右陷入衰退。
經濟料可保持增長
過去兩個月，市場走勢與聯儲局的點陣圖一致（至少2018年是這樣）。聯儲局目前計劃在2018年3次加息，2019年可能加息一次或兩次。如果交易者和點陣圖正確無誤，則孳息率曲線應當保持足夠的陡峭度，進一步壓縮信用利差，瑞信高收益期貨調整價差指數可能被壓縮100個基點或以上。這應當能夠使經濟在2018年和2019年保持擴張，並且很有可能延續至今後10年，失業率可能降至1968年的3.2%低位。路線沒有出錯，就沒必要修改。
圖：聯邦基金期貨價格進一步收緊
此外，由於聯邦公開市場委員會成員的變更，聯儲局目前的點陣圖或許變得意義不大。他們是否會繼續沿用目前的加息路線，毫無必要且毫無理由地擴大信用利差，導致經濟陷入衰退？或者，他們是否會任由經濟進一步顯著擴張，然後再給經濟降溫？
聯儲局退出量化寬鬆對信用利差有何影響？第三輪量化寬鬆似乎對信用市場並無幫助，信用市場在第三輪量化寬鬆之前和之後的恢復，都較第三輪量化寬鬆期間的表現為佳。收縮資產負債表是否會導致利差擴大，還是會使孳息率曲線變得更加陡峭，導致利差收縮？我們暫時無法回答，但今後的動態值得關注。最終，這個問題或許難以找到明確的答案。
以股指期貨做對沖
無論怎樣，信用利差最終都會急劇擴大。屆時高收益債券投資者需要設法對沖風險。高收益債券回調與股指回調往往一致。沽空股指期貨來對沖債券風險或許極難令人接受。隨着信用利差縮小，高收益債券回報上行潛力受限。股市則未必如此，可能會出現10年末期的強勁反彈。造成這種分化的原因在於公司債券代表公司債務的沽空看跌期權，而股票代表長倉看漲期權。沽空看跌期權持有人最有希望收獲的是賣出期權的期權費，在本文所述情況得到的是本金加債券票息。相比之下，長倉看漲期權理論上有無限的上行潛力。
即使如此，高收益債券以往的回調經常與股票的回調一致，並且如果時機把握恰當，用期貨對沖高收益信用風險可以降低投資組合的風險。為此，信用利差-孳息率曲線周期或許可幫助交易者更好地把握時機。如果交易者考慮用股指期貨對沖高收益風險，他們或許最好待至孳息率曲線明顯比目前平坦時再行動。如果孳息率曲線和目前一樣陡峭（接近其長期平均值），用股指期貨對沖高收益債券頭寸的時機或許並不成熟。
（二之二）
Erik Norland
