我們基本預測環球經濟增長進一步轉弱，美國勞動市場及經濟增長逐步放緩至長期趨勢水平，歐洲和亞洲仍面對增長挑戰。市場風險水平在很大程度上取決於美國政府的政策成果，這亦顯示美國與環球其他地區之間的增長差距進一步擴大。
由於特朗普2.0將使美國更加專注於國內議題，吸引在岸投資和生產，同時透過關稅減少其他國家進入當地市場的機會，因此，在親商政府的支持下，預計美國經濟增長將繼續表現強勁，有望在2025年增長2.5%，這將是連續第三年表現優於市場普遍預期及其他已發展市場經濟體。亞洲方面，由於關稅政策的實施速度，以及針對單一國家還是採取廣泛徵收模式，仍屬未知之數，因此，這將限制大多數亞洲政策官員的應對策略，迫使他們必須戰術性部署以應對特朗普潛在的政策挑戰。然而，幾乎可以肯定的是，隨着地緣政治氣候的不確定性加劇，以及兩場戰事的走向將取決於美國政策轉變，貿易和全球經濟增長勢將放緩。
潛在的美國關稅政策可能觸發新一輪分散風險浪潮，促使資金從中國轉移至其他地區，而東南亞和印度或會成為最大受惠者。然而，對美國存在龐大貿易盈餘的國家可能被指為中國出口中轉站，尤其是越南。越南是最受這些政策影響的國家，美國出口佔其國內生產總值約27%。當地與美國的貿易盈餘由2017年的380億美元，增加至1000億美元，接近3倍的水平。
值得注意的是，印尼、印度、中國和菲律賓在這一指標上相對不受影響，因為其對美國出口的貨物佔各自國內生產總值的5%以下。雖然馬來西亞、菲律賓和泰國可能受益於中國製造業的重新配置，但也面臨中國出口貨物通縮的壓力。與此同時，印度經濟增長繼續獲得大量投資增長的支持。當地財政狀況強勁，政策空間龐大，進一步提振內需。
另一方面，通脹上行壓力，以及與特朗普關稅和減稅計劃相關的美國國庫債券供應憂慮，或可大致抵銷聯儲局寬鬆政策對孳息率的下行影響。美國財政擴張欠缺限制，令終端利率上升的風險擴大。較高的利率環境及關稅可能上調，將對新興市場的資金流入造成負面影響。
孳息率曲線方面，隨着美國國庫債券孳息率曲線走斜，我們預期亞洲孳息率曲線或會再次走斜，但幅度可能較低，特別是以出口主導的經濟體，因為當地央行的減息周期較溫和，而且關稅對經濟增長的打擊限制長期孳息率的上行空間。從估值來看，目前以收益率抵銷未來潛在宏觀和政治風險的優勢較低。本地新興市場債券的基本因素吸引，但內部及外部政治風險削弱部分國家的表現，使這些國家的貨幣兌美元顯著受壓。
儘管美息可能因經濟增長強勁而在一段更長時間維持高企，但人民幣仍主要源於內地經濟數據出乎意料欠佳而表現疲弱，政策官員需要維持整體貨幣政策寬鬆。隨着新興市場經濟體的避險情緒逐漸升溫，新興市場外滙和本地貨幣債券的資金流普遍轉弱。
展望未來，以出口主導的貨幣可能遜於印度和印尼等較集中於國內增長的經濟體。如果美國的關稅政策主要針對中國，供應鏈將進一步分散，印度、印尼和馬來西亞等國將因綠地(greenfield)外國直接投資和全球出口市場份額的增加而受益。
傅雲杰
