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2023年11月27日

Karsten Junius 市場分析

【私銀觀】黃金結構性需求增加

地緣政治緊張局勢刺激金價在10月份大幅反彈,將金價逼近每盎斯2000美元。值得注意的是,在金價飆升之前,黃金曾因實際收益率上升而經歷過一輪調整。因此,貴金屬近期反彈,令其與美國抗通脹債券10年期收益率(US TIPS 10-year yields)脫鈎更明顯,我們需更仔細研究背後的原因。

不久前,我們確定通脹是長期推動黃金的重要因素。疫情後的貴金屬價格走勢大致證實了這個假設。顯然,過去兩年通脹率上升意味實際金價顯著下跌(我們透過美國整體通脹率縮減美元金價而得知),這實際上縮窄了實際收益率與黃金之間的差距。

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為脫離美元增加獨立性

然而,這難以全面解釋其中的差距。我們認為,美國長期實際收益率與金價長達十年的脫鈎,很大程度上指向結構性需求變化。為了脫離美元以增加獨立性,新興市場央行,尤其是中國和俄羅斯,於過去二十年大幅增加黃金持有量。當美國及其盟友於2022年初因烏克蘭遭入侵而凍結俄羅斯的美元儲備後,機構購買黃金的步伐再次加快。僅在2023年上半年,中國官方的黃金購買量就超過100噸,成為至今最大的機構買家。鑑於地緣政治持續分化,我們預計機構購買量將持續高企。

黃金對個人買家的吸引力亦與日俱增,中國再次成為典型例子。房地產一度被視為安全的資產,但在本地投資者間已失去吸引力。政府決定抑制房地產市場,意味該行業正處於結構性衰退期。新房銷售和新房開工量已降至十年來的最低水平,過去幾季房價顯著下降。過去兩年,中國股市表現同樣遜色,人民幣已重回2022年低點,抵消了中國重啟後的升幅。而且,隨着政府對資本外流實施嚴格限制,投資者很難轉向外界。

缺吸引力投資替代方案

在中國的宏觀背景下,加上缺乏可行和具吸引力的國內投資替代方案,令黃金的前景更加光明。除此之外,本地投資者將黃金視為對沖人民幣疲弱的工具。在近期中國黃金溢價飆升的背景下,異常高企的黃金需求尤為明顯(即黃金於上海和倫敦間的交易價差)。過去十年間,有關價差通常徘徊於每盎斯10美元左右,但於2023年第三季度暫時升至每盎斯50美元以上。鑑於國內金融資產回報仍將大幅波動,我們預計,中國的實物黃金需求將保持強勁,並足以影響全球市場。

減實際收益率對金價影響

總括而言,我們預計這些因素的綜合作用,將支持金價處於比疫情前更高的結構性水平,並在一定程度上削弱實際收益率對金價的歷史影響。

Karsten Junius

瑞士嘉盛銀行

首席經濟師兼經濟研究分析部主管

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