面對美國聯儲局上月議息會議，市場普遍將這會議與2013年5月前聯邦公開市場委員會主席伯南克的國會證詞相提並論。在兩次會議中，聯儲局時任主席均明確暗示貨幣政策將開始正常化。
在2013年的「緊縮恐慌」，10年期美國國債孳息率飆升，同年美國開始縮減買債，因而亦令美元隨後多年出現反彈。2021年的「緊縮恐慌」則是「有所相同，亦有所不同」。
一方面，美元如預期走強，美元指數由90.50躍升至92.00。另一方面，10年期美國國債孳息率並未像市場憂慮般大幅上升，反而在1.40厘附近靠穩。這種「疲弱」表現其中一個可能原因是，投資者對聯儲局終於趕上通脹風險反應感到振奮。
就孳息率曲線而言，我們維持對10年期美國國債孳息率繼續攀升至2.0厘的預測，同時仍認為國債孳息率曲線將面臨再次走陡的風險。長遠而言，目前10年期美國國債孳息率1.40厘的水平確實低估美國的核心通脹風險。
緊縮恐慌教訓
正如馬克·吐溫（Mark Twain）的名言：「歷史不會重演，但類似的事會再度發生。」近期聯儲局措詞轉趨鷹派，顯示緊縮政策可能會繼承2013年的部分趨勢。
首先是2013年緊縮恐慌令亞洲外滙市場見頂。亞洲貨幣指數在2013年縮減討論階段僅下跌0.9%，當年亞洲貨幣指數升至119點高位後便難有突破。今次，亞洲貨幣面臨的關鍵阻力──新冠疫情發展及低疫苗接種率，令大多數亞洲國家的經濟增長前景呈下行風險。大部分的亞洲央行無法透過加息，以抵消因聯儲局即將退出寬鬆貨幣政策，而對自身貨幣所造成的壓力。幸好，它們可利用創紀錄的外滙儲備作為第一道防線。
亞洲外滙見頂
就連人民幣亦未能為整體亞洲外滙帶來龐大的支持。人行近期採取具象徵意義措施，控制對人民幣的單方面投機活動，再加上預期聯儲局緊縮導致美元走強，可能有機會逆轉美元兌人民幣自去年6月以來的強勁下行趨勢。
我們預計亞洲貨幣指數將在110點達至最高點，並隨着聯儲局貨幣政策正常化進程而逐漸走弱。
第二是當聯儲局開始正常化，外滙市場將較為波動。雖然今次的緊縮政策或許未如2013年般劇烈，但它仍代表聯儲局貨幣政策立場的重大轉變。隨着聯儲局將正常化的時間表提前執行，市場對加息預期的重新定價將加劇。外滙波動率作為對沖成本的重要決定因素，很可能會偏高。回顧2013年的縮減討論階段，亞洲貨幣指數加權外滙波動率平均為4.9%，與該階段前6個月的平均3.9%相比大幅提升。
第三是部分亞洲貨幣容易受緊縮恐慌的影響。我們預計，部分亞洲貨幣兌美元可能表現比較遜色，尤其是印尼盾、泰銖和印度盧比。這3種貨幣面對不少挑戰：印尼今年的經常賬赤字擴大，印度陷入赤字狀況，而泰國年初至今出現罕見的經常賬赤字。
再加上聯儲局縮減政策的壓力，令印尼盾、泰銖和印度盧比兌美元的滙率進一步走弱，但我們預計不會出現類似2013年的劇烈拋售。這次市場應會做好應對準備，聯儲局亦希望避免再次出現緊縮恐慌，各國央行亦可能動用外滙儲備捍衞貨幣。今次緊縮的時間更長，有助紓緩滙率從新調整價格所帶來的波動。我們重申對2021年底美元兌印尼盾的預測為14800、美元兌泰銖為32.50和美元兌印度盧比為76.50。
李國基
