較早前，「原油寶」事件引發坊間議論紛紛，和解方案出臺後令事件暫告一段落。事件發生的主因固然在投資產品的設計上，但觸發點仍是源於歷史難得一見的「黑天鵝」事件 -- 即月期油價格跌成負數。這令不少投資者開始反思，自己持有的投資產品會否也可能是一個計時炸彈，賠了本金外還有額外虧損？
事實上，類似事件屢見不鮮，2009年金融海嘯時的雷曼事件便是其中一例。當時，一些已認購保本產品的投資者認為，只要產品保證人沒有違約，產品便會達到保本目標。豈料，這些保本產品當中的掉期合約安排人正是雷曼兄弟。雷曼兄弟的倒閉，導致沒有人執行上述掉期合約。當然，每次「黑天鵝「事件都會為監管機構及投資者上一堂。雷曼事件後，環球監管機構要求銀行、券商做好產品盡職調查及信息披露，投資者亦比以往更懂得維護自身權益。
再回看這次「黑天鵝」事件。除了對一些原油相關非上市產品有影響外，對其他原油相關投資產品是否也有鮮為人知的風險呢？
目前，國際市場中最主流的投資原油方法就是通過期貨市場進行交易。其缺點是，入場門檻較高和交易方式比較複雜，令許多普通投資者望而卻步。所以，相關的交易所買賣票據（ETN）和交易所買賣基金（ETF），憑藉產品交易的諸多優點，受到了普通投資者的青睞。今年上半年，這類產品的關注度更是明顯得到提升，坊間有大量的文章向大家推薦各類ETN及ETF產品。相較ETN產品，相信大家更熟悉ETF。兩者在概念上雖然類似，但本質上卻有不少分別。詳見下圖：
發行商信用風險
值得注意的是，ETN的發行商不會參與實際投資，而是以承諾的方式，在約定到期日根據指數的總回報給予相應金額。正因為是承諾，如發行商在到期日違約，就會產生信用風險，即無法向投資者兌付回報。所以，監管機構會綜合考慮發行商本身的財務狀況、償付能力等因素，對該ETN產品進行審查。
此外，若ETN的漲跌幅已達到「招募說明書」註明的上下限，發行商有權向投資者提出強制贖回。理論上講，當ETN的日內價值較前一個收盤價下跌超過一定幅度時，就會觸發強制贖回機制。以花旗發行的ETN為例，一般淨值跌超過75%時便會觸發強制贖回機制。一般而言，發行商會以觸發時的價格來確定贖回價格，而該價格往往非常低。從這個角度講，ETN的強制贖回機制會對投資者造成巨大的損失。
除了強制贖回外，發行商也可自行決定是否進行選擇性贖回。原油ETN: UWT事件便是一則例子。這是一支由花旗發行的3倍正向原油ETN。由於現貨價格劇烈波動及風險管控等因素，發行商向投資者提出選擇性贖回。這也是在此次原油「黑天鵝」事件中首支被贖回的ETN。一般情況下，選擇性贖回會以一定區間內的淨值來確定最終的贖回價格。UWT便是採用基於前5個交易日的淨值來定價。
當強制贖回和選擇性贖回發生時，投資者或許尚能取回一部分的本金。但極端情況下，即產品淨值低於上市標準要求，觸發退市，此時投資者就會輸掉所有本金。因此，投資者應在購買該類產品前先閱讀其「招募說明書」或向有關專業人士查詢。
國際原油/USO/UWT回報
資料來源：彭博，資料截至05/06/19-04-06-20
值得留意的是，ETN及ETF產品也可能因劇烈變動而被清算退市。今年3月底，3倍正/反向原油ETF：OILD及OILU，因基金公司無法控制風險而宣佈清算。而當ETF的基金淨值跌至0時，投資者會損失所有本金，該ETF亦會退市。不過，即便ETF出現負淨值，投資者最多只是損失全部本金。這是因為ETF本質上為有限合夥公司，公司破產時，作為有限合夥公司「股東」的投資者只承擔有限責任，即負債股東的損失不會超過他們的投資資本。
為保證ETF淨值高於紐約證交所的最低持續上市要求，全球最大的原油ETF-USO在今年4月28日將八股合併為一股，同時變更其調倉策略，將本來從即月轉為近月的期貨合約調成更遠的月份，以減少出現近月合約逼倉的風險。其他原油ETF也紛紛仿效。上述調整令這些原油ETF產品沒法緊貼國際原油價格走勢，即便近月油價反彈，掛鉤ETF價格也沒什麼上漲。儘管如此，市場上還是有不少能緊貼原油走勢的產品，如果投資者有興趣，請向專業人士查詢。
2020年確實是「見證歷史」的一年，眾多「黑天鵝」事件相繼出現，驚心動魄。投資涉及風險，投資者在投資時不要盲目投資，更應做出理性分析，並對產品有足夠的認識。有需要時, 請向專業人士查詢。
作者為中信証券經紀（香港）投方先生
