基於相對購買力平價理論，滙率在很大程度上受到兩國通脹之差的影響。絕對購買力平價理論講的是在國際套利活動存在的情況下，1美元在各國的購買力相同，並以此為依據來決定兩國之間的滙率，但這在現實中已經被證偽。較符合實際情況的是相對購買力平價理論，即兩國之間的滙率會跟隨兩國的物價水平變化而調整。
我們構建了滙率作為被解釋變數的回歸模型，回歸結果顯示，中國生產者物價指數（PPI）按年增速和美國PPI按年增速，對於美元兌人民幣滙率的影響幅度接近，但兩者方向相反。在這一模型中，中國PPI的按年系數顯著為正，美國PPI按年系數則顯著為負。換句話說，中國的物價上升會導致人民幣貶值，美國物價上漲則會導致人民幣升值。此外，中國和美國PPI按年的回歸系數絕對值非常接近，比較符合相對購買力平價理論的推論。
在市場充分消化貿易摩擦對風險偏好產生的劇烈影響後，加徵關稅對中美兩國通脹的邊際影響可能會給人民幣帶來小幅升值的空間。關稅會減少中國眾多部門的總產出以及增加值，從而影響中國工業部門對於工業原料以及工業中間品的需求，造成通脹的下行。而關稅加收時點之後，美國所接受的中國進口商品的含稅價格出現了較大幅度的上漲。中美兩國的通脹變化可能形成人民幣小幅升值的空間，但是從量上來說，貿易摩擦涉及的只是部分商品，相對中美經濟而言體量並不算大，其影響也不宜高估。全球PPI同步走弱，從全球通脹差和購買力平價的角度而言，短期內看不到滙率出現明顯升值或貶值的空間。但是，單從中美貿易摩擦的層面來看，貿易摩擦會為中國帶來通縮壓力，而美國的通脹壓力有可能對人民幣的升值產生小幅促進作用。
勞動力成本上升和貿易摩擦對人民幣滙率形成長期的貶值壓力，經常項目順差未來面臨的收縮壓力不容小覷，長期來看有轉為逆差的可能性。資本賬的開放和人民幣國際化將對滙率形成一定的長期支持。資本賬開放有利於國外投資者投資國內證券；人民幣國際化有助於外資持有更多的人民幣資產。此外，中國的供給側改革和經濟轉型對滙率有雙重影響。傳統工業品價格回暖對人民幣施加貶值壓力，而人民幣能否升值的關鍵在於高技術產業是否能夠扭轉經常項目順差的下滑趨勢，帶來出口的持續穩定增長。
中信証券經紀（香港）投資諮詢服務部撰文
