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2019年6月11日

宏觀分析

【市場觀點】貿戰致人幣大貶機會微

在岸人民幣自2019年4月至今已貶值3.2%,期間中美貿易談判突然膠着,投資者憂慮由於中國當局試圖減緩出口所受影響,或導致人民幣進一步貶值。不過,若細心權衡貶值所得利益和所付出的代價,我們認為中央的取態仍如人行官員近期所言,將尋求維持人民幣穩定。

在理論上,人民幣轉弱有助於維持中國出口競爭力,能夠抵消美國加徵關稅的影響,並保護中國企業的獲利能力。而國際貨幣基金組織最近在網綕上發表的數據顯示,個別中國輸美貨品總額在加徵關稅後大幅萎縮,主要應該是美國進口商在新關稅率生效前先行大量儲備貨品,導致短期內貨品積壓;而截至目前為止,似乎大部分額外關稅實際上都由美國消費者承擔,並非中國生產商。因此,實際上從中國角度來看,來自美國的需求仍然強勁,無需冒險通過人民幣貶值來刺激出口。

另一方面,理論上若中國為了穩定經濟增速而再推寬鬆貨幣政策,也可能會壓抑人民幣。但是,美國與中國利率差距在近月已擴闊,而美國聯儲局今年相信不會加息,亦有望為人行提供空間,在不讓人民幣承壓情況下,再稍為寬鬆貨幣政策。

透過貨幣貶值促進增長往往附帶着代價,最明顯是推升進口成本,既會抵消競爭力上升所得,也將輸入通脹。適值美國財政部仍對涉嫌操縱貨幣以補貼出口的國家/地區虎視眈眈,尋求擴大對這些已被列入名單的經濟體作出懲罰,人民幣進一步貶值只會使兩國的貿談前路再添枝節。

更重要是,貨幣貶值將觸發更多資金流出及影響資金流入。就算人民幣目前並非完全自由兌換的貨幣,且設有多重資金管制措施,但如2015及2016年所見,資金流出情況仍然嚴重,連帶導致中國外滙儲備大幅縮減。

而且,目前適逢中國正致力於吸引更多外國投資者進入內地股票和債券市場,以為日後經常賬盈餘逐步下降作好準備。隨着中國在岸市場在主要新興市場股票和固定收益指數的權重日益擴展,人民幣顯著貶值將損害國際投資者對國內市場的投資信心。

不過,由於人民幣滙率中間價是由人行按貿易加權滙率而釐定,意味着若美元兌其他主要貨幣例如歐羅、日圓及英鎊等出現新一輪強勢,那麼人民幣兌美元滙價便需相應地下降,才可維持人民幣兌一籃子貨幣滙率穩定。

宏觀而論,中國當前同時面對多項重大挑戰,包括中美貿易戰、當局尋求減緩結構性改革拖慢經濟的程度,但又要避免金融系統不穩、擴大國際投資者進入內地市場的渠道、改革股票及債券市場,以及在這重要一年維持政治穩定,人民幣在其中擔當着的重要角色,加上取捨上述人民幣貶值的利與弊,我們認為當局刻意壓抑人民幣的可能性並不大,相信未來的每日行情將較波動,但整體而言人民幣只會稍為轉弱。

 

作者為摩根資產管理亞洲首席市場策略師許長泰

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