市場瞬息萬變，不確定性來自實體和政治經濟，促使各國央行採取溫和立場，力求穩定市場，避免營商氣氛轉差，削弱經濟擴張。經濟放緩源於一年多前開始的貿易衝突，最終導致美國政府向中國進口的2500億美元商品徵收關稅。在標準普爾500指數創下新高僅3天後，美國政府於去年9月24日實施最後一輪的關稅，這並非巧合。
2017年全球經濟增長同步上揚，於2018年第四季全球貿易卻突然停止。經濟放緩看來已延至2019年第一季，各領先經濟指標均未有確鑿的轉向跡象。事實上，製造業採購經理指數的第一批初值，於3月仍處於令人憂慮的水平。但對資產配置者而言，經濟增長動力只是任何決策的一項關鍵因素，但絕非唯一的驅動因素。政策回應、投資者情緒和估值均發揮着關鍵作用。因此，緊貼貿易戰兩個主要國家於近月採取的政策行動乃至關重要。
各國逆轉政策促增長
中國正釋出重新啟動基建開支的訊號，同時致力刺激加快信貸增長，此舉部分扭轉了過去兩年的去槓桿化情況。美國也出現了類似的量化寬鬆轉勢情況。聯儲局於近月一反常態，最終聯邦公開市場委員會於3月舉行的會議上表示未來兩年都不會加息，並確認資產負債表正常化（或收緊量化寬鬆措施）的過程將於2019年9月終止。上述兩項行動均有助推動股市發展。標準普爾500指數年初至今上升12%，12個月遠期市盈率由5年前的低位13.6倍升至現時的16.4倍。上證綜合指數的升幅為美國股市年初至今漲幅的兩倍，上升了25%，市盈率為11.2倍。
孳息逆向未必預示風險
由於投資者情緒和估值目前已更接近公允價值，加上市場目前正就政策作出回應，資產配置決定將更依賴未來數季的經濟增長預測。最近數周的孳息率曲線訊號更加明顯，3個月期與10年期指標之間最近出現自2007年以來首次逆轉。雖然孳息率曲線是經濟衰退的最佳領先指標之一，但我們認為單是出現逆轉情況並不足以在這個時候作出預測。這主要有兩個原因：第一，量化寬鬆措施對長期債券孳息率期限溢價部分的下行壓力（即溢價投資者通常要求持有年期較長的固定收益資產，其平均值由金融海嘯前數年的100基點，降至現時的-75基點），令到在特定短期利率水平下有更大機會出現逆轉。關鍵問題在於短期利率會否超出經濟所能承受的水平。我們估計，目前的聯邦基金利率接近所謂的中性利率，因此它令經濟陷入衰退的機會不大。
其次，勞工市場的大部分經濟指標、消費者信心指數、建造活動和通貨膨脹並無釋出經濟衰退迫在眉睫的訊號。我們亦難以確定造成之前金融危機結構性失衡的原因。可以肯定的是，經濟增長已從無法持續的升勢放緩至接近具上升潛力的水平，但推斷這惡化情況卻是言之尚早。雖然我們預期美中之間的全球霸權爭奪將成為一代人關注的問題，但我們基本上認為，中美貿易衝突近月轉趨緩和將會持續下去，使全球經濟增長轉趨穩定。
經濟增長轉趨溫和
投資者面對的問題是經濟增長趨勢頗為疲弱（美國略低於2%，歐羅區為1%，日本接近零及中國為6%）。由於利潤率得以維持，經濟增長趨勢有望轉化為溫和的中個位數增長，而鑑於擴張策略的估值範圍非常有限，資產類別接近中性。我們看好亞洲股市，因為其盈利預期在未來一至兩年仍有一些價值和周期性的上升空間。
我們繼續投資於已發展的高收益債券，因為我們認為收益導向型投資組合的信貸息差具有吸引力，且債務水平雖然偏高，但由於所產生的自由現金流量和高息保障，故仍易於管理。由於我們認為投資級別債券的價值不足，因此我們的策略繼續沒有持有此類產品。我們繼續看好新興市場債券，傾向於審慎選擇在套息方面具吸引力和基本因素不斷改善的國家中的企業，及本地貨幣主權債券。
經濟增長放緩、政治風險加劇，加上市場出現連番波動，意味着投資者需要採取靈活應變的投資策略。
Talib Sheikh
