中國人民銀行、財政部及發改委於1月15日舉行跨部門記者會，重申強化逆周期調節，以應付經濟運行「穩中有變，變中有憂」的局面。
這次記者會是為承接2018年12月舉行的中央經濟工作會議所作的政策定調，進一步闡述當局加大支持經濟的措施。
綜合各項公布，我們可歸納出3項要點：
• 人行將採取鬆緊適度的貨幣政策，重申不會以「大水漫灌」方式刺激經濟措施，但加入了「改善貨幣政策傳導機制」的目標，透過提高直接融資比重以降低民企及小微企業的融資成本。
• 財政部將進一步減稅降費，且重點為基建、消費者和民企提供政策支持及資金保障。
• 發改委將加快審批和加強興建中基建項目的融資支持。
財政政策成主力
基於人行多番強調維持穩健的貨幣政策，市場一直關注正當經濟放緩壓力加大時，該行寬鬆貨幣政策規模能否配合。
然而，從當局在過去半年的公布可見，現時支持經濟運行「穩中有進」的政策主力，已轉移至「積極的財政政策」。儘管不會重演十年前環球金融危機後的「大灑金錢」舉措，但定向性的減稅降費措施預期陸續有來。
不過，就算財政政策的定調已轉為「積極」，我們仍然認為財政部制訂2019年預算案時，財赤也不會顯著超過國內生產總值（GDP）3%的底線，而預期中國在2018年的實際財赤也應僅介乎GDP的2.6%至2.8%。至於在新一個財年的減稅總值相信將介乎1.6萬億至1.7 萬億元人民幣（或相當於GDP的1.6%至1.7%）。
反而，刺激經濟的重藥顯然將來自「預算案以外」的渠道，近期公布的多項政策皆提及專項債券（主要針對於地方政府的基建項目）、政策性銀行債券，而當局也可能重新發行建設債券和擴大抵押補充貸款（PSL），這些融資支持合計很可能額外相當於GDP的3%至5%。
權衡取捨為要
中國政府似乎充分意識到若為經濟注入過大流動性的風險，因此退而求其次，透過定向性配發信貸，並由中央直接指令將貸款導向至基建、消費及民企等領域。
礙於在過去6個月透過降低借貸利率寬鬆流動性，並未真正惠及實體經濟，人行因此進一步為銀行提供成本更低的流動性，除了調低人民幣存款準備率金率外，也以付息成本更低的新創設定向中期借貸便利（TMLF），置換原有的MLF，從而為在不久後調低基準借貸利率創造空間，而我們預期人行可能於2019年首季再減息。
中國最新公布的社會融資規模數據也支持我們的論點。去年12 月社會融資規模增量明顯回升至2.28萬億元人民幣，公司發債量已接近恢復常態，新發行債券總額達到4360億元人民幣，幾乎回到過去的高位，意味着企業及地方政府均增加透過發債融資。
中國要權衡取捨並非易事──既要避免「藥力過猛」，但又要足夠寬鬆以緩和經濟減速壓力，且確保資金「到位」，流向對支持經濟發展有利的行業。不過，正當在貿易上與美國持久作戰，這些也是中國目前所能做的自保之法。
作者為瑞聯銀行Union Bancaire Privée 首席亞洲投資策略師陳祖傑
