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2019年1月15日

Marc Franklin 宏觀分析

Marc Franklin: 談經濟衰退 勿忘日本

踏入2018年尾,正確來說是聖誕日,環球金融市場的走勢就像要反映一次主要的全球經濟下行或將來臨。單是2018年11月底至12月25日,環球股票下跌11%。市場對這次急速調整有不同的解讀,包括宏觀經濟數據令人失望、金融狀況收緊、能源價格崩潰,及全球主要央行的政策錯誤風險上升;尤其是美國聯儲局,即使在愈來愈多證據表明,其看似自動導航的政策正常化取向愈來愈像判斷錯誤。這樣的市場調整經常在經濟上行周期及衰退期以外發生。但2019年會否帶來經濟衰退;即使不是全球性而只是對任何全球主要經濟體而言?答案是相當有可能。然而,儘管不會發生,我們將面對金融市場大範圍「盈利衰退」。

美國有消費者撐起

美國通常是投資者首先想到尋找將要來臨衰退的跡象的地方。可是,我們目前不預期美國在2019年會出現衰退。美國在2018年首3季GDP增長表現強勁,部分由興旺的消費者開支及財政改革所推動,我們肯定預期,美國GDP增長已由2018年第四季開始並在進入2019年,出現有意義的正常化,或許回到趨勢增長的1.5%至2%。其中一個放緩主因在於消化存貨。存貨累積佔美國2018年第三季GDP增長大概3.5%的接近兩個百分點。在2018年第四季及2019年第一季的存貨消化,將是增長放緩的一個主要推動力,尤其是在製造範疇。然而,消費者開支維持穩固,因勞工市場強勁,及紮實的房屋價格傳導至財富效應。畢竟,美國經濟的主要增長引擎是消費者。

日本加稅再累經濟

然而,日本或許是投資者想聚焦尋找技術上出現衰退的市場,潛在可能於2019年第四季開始。事實上,日本於2018年第三季已見到GDP增長急速下跌,經季節調整GDP在第二季強勁增長3%後轉為下滑1.2%。這是自2014年第二季以來最弱的季度增長;2014年是重要的一年,稍後會再談這個問題。2018年第三季的疲弱態勢是基礎廣泛的,消費及商業開支皆下降。日本進入2019年面對快速放緩的全球貿易增長、中國及歐洲疲軟的汽車市場,及日本央行只因為可以買入的日本國債供應逐漸減少,而靜悄悄地進行的貨幣政策正常化現實。然而,在2019年第四季出現的技術性衰退,其導火線並非預期環球經濟本身會出現天災或逆風,而是實際上預期會出現一個重要的政策錯誤,那是計劃於2019年10月推出的消費稅由8%上調至10%。這次消費稅上調計劃是協助為社會保障成本不斷加大而提供資金,有關計劃已兩度延後。然而,歷史在這裏提供有用訊息──上次於2014年上調消費稅時(由5%提高至8%),日本經歷一次衰退。提示歷史重演的風險。

企業盈利倒退打擊信心

在日本之外,更普遍的衰退或許在企業盈利上出現。目前對2019年的預期為每股盈利(EPS)增長8%至10%。可是,由於蘋果公司的iPhone銷售令人失望,及能源價格顯著調整,在2019年或會看到最少一個季度每股盈利按年回落的風險。營運利潤亦會受壓,因為勞工及運輸成本上升導致一些特定行業如零售的邊際利潤面對挑戰。這對金融市場回報是挑戰,並會導致投資者對經濟前景失去信心。

因此,只聚焦衰退的經濟情況或許會忽略更為隱藏的衰退所帶來更大的風險,尤其企業盈利衰退。

Marc Franklin

康利

亞太高級投資組合經理

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