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2019年1月4日

祈連活(John Greenwood) 宏觀分析

祈連活(John Greenwood): 2019年經濟續增長 惟通脹偏低

2018年市場反覆波動,債市表現疲弱,股市亦曾遭大幅拋售兩次。委內瑞拉、阿根廷和土耳其出現危機;英國脫歐談判持續;油價顯著上揚;美國總統特朗普多番推行貿易措施,對市場造成干擾。這全都是在美國利率正常化下出現的情況。然而,我認為2019年將趨於平靜,美國仍可錄得歷來最長的商業擴張周期。

美國通脹受控利股債

美國聯儲局逐步把貨幣政策「回復正常」,而非「 收緊政策」,很可能成功令美國經濟擴張周期延續至2019年或2020年後,料屆時利率將達致「中性」水平。金融市場普遍認為美國即將陷入經濟過熱及重現通脹,原因是當失業率下跌時,工資普遍上升,通脹亦隨之走高,又或認為寬鬆的財政政策將導致財政赤字大幅增加,引發通脹,但我不認同。

當貨幣迅速增長,經濟過熱和通脹才會成立。近年貨幣增長保持偏低而穩定,儘管減稅刺激短期消費和投資支出,但貨幣政策的影響一般大於財政擴張,因此經濟過熱及通脹未必出現。另外,美國經濟現時仍大致符合聯儲局所訂的2%通脹和全民就業目標,應可限制利率和通脹的上行風險,並局限股債市場的下行風險。

貿易方面,實施關稅可能削弱貿易額,並增加美國企業和消費者的進口成本。然而,若本土市場能維持消費和投資支出,貿易措施所造成的不利影響應該輕微。從貿易額來看,貿易措施未見成效,因為中國和其他出口商急於在加徵關稅前完成訂單,而相對於消費和投資對貿易額和物價的影響,進口價格變化的影響也不大。

歐羅區存在通縮風險

預期歐羅區將維持緊縮財政政策,關鍵在於歐洲央行縮減資產購買計劃,以及明年有關利率的前瞻性指引。歐洲央行行長德拉吉已表示,不大可能在2019年夏季前上調利率。

然而,雖然量寬影響央行的資產負債表,市場人士亦執着於利率走勢,但更重要的是銀行以外人士的資金增長。理論上,商業銀行有否借出足夠貸款,使銀行存款或貨幣無須靠央行買債計劃也能增長,才是當局結束買債或量寬的主要考慮因素。問題是歐羅區內不少銀行仍在整合壞賬,試圖累積資本,令貸款增長遠低於貨幣增長。若歐洲央行結束資產購買,但歐洲銀行業仍處於脆弱狀態,則意味歐羅區或受名義支出再次放緩影響,面臨通脹跌至通縮水平的風險。

中國減債政策礙增長

中國面對減債挑戰,嘗試間歇性放寬貨幣政策以維持經濟增長,是溫和應對減債這重點政策的方法。另外,實質國內生產總值可能今年內進一步放緩;雖然部分基本工業在2014年至2016年急跌後回升,但房屋和名義固定資產投資持續放緩。除非國務院修訂減債政策,否則我認為上述範疇不大可能在今年大幅回升。對外方面,出口商已趕在1月開始加徵關稅前完成付運,美國的關稅至今僅構成輕微影響,我預期出口量將於今年放緩,以美元計只錄得個位數增長。

其他東亞國家的本土消費低迷,而且出口增長減慢。展望後市,泰國和越南等部分低成本的小型經濟體可望受惠於中國製造業重新分布,但貿易緊張局勢升溫,加上國際貨幣基金組織在10月峇里會議上預測「環球經濟增長面對下行風險」,將會對整體前景造成影響。

祈連活(John Greenwood)

景順

首席經濟師

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