美股標普500指數自2009年低位666點一直升至年初時的2872點，升幅達3倍多，歷時9年，是歷史上第二長的牛市。大部分評論認為，目前經濟處周期後段，擔心美股已見頂。
著名的基金經理John Templeton的名言：牛市是在悲觀時誕生，疑惑中成長，樂觀時成熟，亢奮時完結。去年美股表現不俗，但投資情緒說不上亢奮，尤其是新興市場，2007年見頂前兩個月升幅達30%，今年1月指數在高位時升幅只有12%。過去美股兩次見頂前，孳息曲線都出現倒掛，息差目前在收窄，但還在零值以上，除非是this time is different，相信後市仍有機會再試新高。
科技股盈利佳已反映
上半年主要股市以美股表現最好，升幅達2.5%。入摩的A股則表現最差，下跌12.3%【圖1】。板塊以非必需消費品（consumer discretionary）和科技股最好，分別升12.8%和10.9%【圖2】。表現較差是防守性板塊如必需消費品和公用股，符合經濟周期向上時進取板塊受惠的預期。面對貿易戰陰霾，美國小型公司表現比大型公司好，主要是大部分收入來自本土，不受美元強勢影響，上半年錄得8.8%升幅，跑贏標普500指數。減稅對大型企業盈利幫助較大，存放大量盈利在海外的跨國科技公司如蘋果等將利潤回調，用作收購、回購和增派股息，有助板塊造好。
但和去年下半年比較，今年美股的升勢並不全面，其他受惠經濟周期的板塊如金融和工業，表現遠遠落後。美股升勢單靠兩個板塊，能否持續存疑。科技板塊過去幾年的良好表現，使這板塊以市值計佔標普500指數達25%，接近2000年科網股爆破時的29%，但已超過2007年金融海嘯前領導板塊金融股的佔比18%。科技股盈利前景雖理想，但利好因素已priced in，不宜高追。
美長短債息差或年底變負值
息口方面，聯儲局在6月中議息，一如市場預期加息四分之一厘，會後聲明還發出今年可能再加息兩次的訊息。2年期債息已升至2.5厘，10年期債息的升幅卻追不上，令債息差收窄至35點子。按現時速度推算，相信年底見0或負值機會很大，預示經濟在稍後時間轉弱，甚至會步入衰退。
息差支援美元轉強，近兩個月見資金流出新興市場，新興市場股債受壓，上半年股市跌幅達6%。現時6個月美國票據已有2厘息，如今年再加半厘，無風險利率便會升至2.5厘，股市將受壓。美銀美林6月的基金調查報告顯示，長美元和短美債成為擁擠交易第二位，相信美滙短期會調整，有利新興市場反彈。
A股調整後變得吸引
聯儲局停買債和縮表，財政部則增加發債補財赤，找債券買家變得重要。俄羅斯因不滿美國經濟制裁，或對美債前景無信心，4月時將持有的981億（美元･下同）美債減持了近一半至487億，同期兩個美債大買家中國和日本也分別減持58億和123億。中央銀行的持倉一般是長線部署，當中也有政治考慮，減持可能是認為美債供應未來會不斷增加，看淡美債前景。相信美債息後市是反覆向上，風險資產價格出現重估的情況無可避免。
總括來說，按歷史數據，6月股市表現會較差，但7月通常會轉好，上期已提出策略可以在6月調整時吸納。息口向上，美元強勢，貿易談判還會持續一段時間，如出現錯判形勢，全球經濟將受影響。加強風險管理，筆者傾向增持以防守性板塊為主，如健康護理股、公用和基建。A股雖然技術上仍有下跌空間，但跌幅已大，估值變得吸引，會分段吸納。
免責聲明：所提供資料僅供參考之用，並不構成投資建議及邀約，筆者已盡力確保所提供資料乃屬準確及可靠，但對其準確性及可靠性概不作出任何保證，亦毋須就由於任何不確或遺漏而導致之損失或損害負責。投資涉及風險，基金價格可升亦可跌，過往業績並不代表將來表現。
聯絡電郵 : [email protected]
黃培芬
