中央政府選擇在香港慶祝回歸二十周年之際，宣布中港「債券通」的「北向通」於7月3日正式開通，顯示中央有意向市場發放政策訊息，香港作為中國的國際金融中心，將於中國新一輪資本市場國際化中扮演更重要的角色。中國擁有全球第三大債券市場，境內債市總值64萬億元人民幣（折合9.3萬億美元），僅次於美國（35萬億美元）及日本（11萬億美元）。
在「債券通」未開通前，外國投資者只能通過合格境外機構投資者（QFII）及人民幣合格境外機構投資者（RQFII）計劃投資中國債券市場。由於市場准入所限，目前約500名境外投資者投資國內債市，規模只有約8300億元人民幣，佔中國總債市規模不到2%份額，遠低於其他新興市場和亞洲（除日本以外）債市平均外資佔比20%的水平。
由於「北向通」不設投資額度限制，在「債券通」開通後，境外投資者包括海外央行、主權財富基金、國際金融組織、境外商業銀行、保險公司、證券公司、基金管理公司等，均可通過香港直接投資中國國債、政策性銀行債券和企業債券。「債券通」將為境外投資者投資中國債券提供更多便利和選擇，有助鼓勵國際投資者參與中國債市，同時刺激內地投資者對定息產品的需求，長遠能吸引更多海外機構在內地發行人民幣債券，進一步帶動中國債券市場加快開放和國際化。
中國債券可望納入環球指數
事實上，中國政府早於去年已開放國內債券市場，並大力推動外國投資者和發行機構進入境內債市。2016年5月，中國允許外國機構投資者涉足其總值40萬億元人民幣（5.8萬億美元）的銀行間債券市場，不設額度限制，海外投資者通過政府任命的代理銀行買入在岸銀行間債券，而不必按照合格境外機構投資者（QFII）制度申請投資額度；同時亦容許投資者為在岸中國債券投資進行人民幣衍生工具交易，促使愈來愈多新興市場債券指數供應商表示有意把中國在岸債券納入其基準指數。
筆者預期，「債券通」的開通將有助中國債券被納入國際債券指數，以中國3.3萬億美元的在岸政府債券市場計算，中國國債有可能先被納入摩根大通新興市場政府債券指數（GBI-EM）並佔10%權重，意味流入中國國債的資金可能達200億美元。從長線來看，以中國債市的龐大規模，在岸政府債券被納入環球債券指數指日可待，一旦中國國債被納入花旗環球國債指數（WGBI）和環球投資級別債券指數（WorldBIG），以5%權重計算，兩年之內流入中國債市的資金可能高達2000億美元，將令外資在中國主權債券市場的佔有率由目前的3.9%，飆升至2020年的15%。
中國政府在5月中公布根據中美百日談判的中期協定，容許外資全資擁有的信貸評級機構在中國提供服務，並計劃向兩家美資銀行授予債券承銷和結算牌照，有關資本市場開放措施應有助中國債券獲納入環球債券指數，以擴大國際投資者在中國的投資管道。
MSCI在6月20日公布把222隻中國A股（總市值6960億美元）納入MSCI新興市場指數，納入指數因子為5%，佔指數權重為0.73%。
A股「入摩」吸引國際資金
筆者預期，被動型基金的實際投資組合重組將分兩個階段進行，首階段為2018年5月，第二階段為2018年8月，但預料主動型基金很可能在MSCI指數實際重組前一年，便會作出相關的資產重新配置，正如以色列獲納入MSCI發達市場指數時的情況一樣。
目前約有1.6萬億美元的環球資產追蹤MSCI新興市場指數，其中約15%為被動型基金，以A股初步佔MSCI新興市場指數權重的0.73%來計算，將有總值120億美元的資金由被動型和主動型基金流入A股市場。據滙豐中國股票研究部估計，在未來5至10年，當A股100%獲全面納入MSCI指數後，流入A股市場的海外資金可能高達5000億美元（3.5萬億元人民幣）。估計A股市場的外資參與比率將由現時的1.1%大幅上升。以100%納入A股的基礎計算，A股佔MSCI新興市場指數的比重最終可能高達18%，使中國佔整體新興市場基準的總比重上升至接近40%。
交易所內險內券受惠改革
A股最終獲納入MSCI環球基準，標誌中國與環球金融市場加快融合再邁出重要的一步，這將促使環球投資者在其多元組合中增加對中國股票的長期策略資產配置。筆者相信，中國資本市場改革的受惠者包括股票交易所、保險公司和證券公司。筆者預期A股「入摩」將為中國股市（包括在岸A股和離岸H股）提供正面的催化劑，根據過往MSCI納入16個新興市場的經驗可見，這些市場在「入摩」後的6至12個月內平均錄得20%至25%升幅。我們在亞洲股票投資組合內對中國股票維持偏高配置，並繼續偏好互聯網、資訊科技、醫療保健、金融服務、新能源、境外旅遊、教育服務和非必需消費品板塊的新經濟股。在A股指數當中，滬深300指數應受惠A股「入摩」，該指數均衡地涵蓋在上海和深圳上市的300隻市值最大的A股，而深圳A股將受惠高增長的新經濟板塊。
北水南下屬長期趨勢
自「深港通」在去年12月5日開通以來，由中國內地南下香港股市的資金流暢旺，為在港上市的中國股票（MSCI中國和H股）今年上半年的強勁表現提供流動性支持。中國保監會剛宣布允許內地保險資金可進一步透過「深港通」南下買港股，使內地保險資金繼原有的「滬港通」之外，再加深圳管道購入港股。由於南下的「北水」逐漸由策略機構投資者帶動，尤其是中國保險公司，他們致力增加離岸金融資產的長期策略資產配置，顯示中國投資者對分散投資於海外資產以對沖貨幣風險和保障財富的需求日增，北水南下將成長期趨勢。筆者相信，持續南下的中國資金將繼續利好港股表現，香港將成為中國加快資本市場改革的贏家。
同時，「債券通」也將為香港的債券市場和人民幣業務發展增添新動力。因應「北向通」的開通，國家開發銀行剛宣布在中國銀行間債券市場推出首批「債券通」金融債券，並於7月3日向全球投資者收集買單，有關「債券通」的集資活動將陸續有來，有利香港的人民幣資金配置和人民幣離岸市場的資金累積。展望未來，在試運行一段時間之後，「債券通」日後可望開放至「南向通」，隨着更多外國投資者通過香港投資內地債市，預料日後將有更多人民幣債券基金產品在香港推出，長遠為香港債券市場、資產管理行業和金融市場的發展帶來正面的影響，更可加強香港的國際金融中心地位和競爭力。
註：投資者應注意，新興市場、中國股票和債券的投資表現，可能因多種直接及間接因素的影響，導致相當波動。這些新興市場的特質可能導致投資者蒙受重大損失。
本稿發放機構香港上海滙豐銀行有限公司
范卓雲
