中國經濟年初表現理想，獲國際貨幣基金組織（IMF）將經濟增長預測上調至6.7%，高於官方6.5%的目標。5月份數據亦顯示，儘管增長動力稍為放緩，但仍然保持穩定。
中國經濟已明顯地從小增長周期的高峰回落，但勢頭仍然不俗。工業生產及零售銷售的增長率保持平穩，而5月份的出口增長則略為加快。消費者物價輕微復甦，顯示內需正在轉強，惟與經濟過熱的情況仍相距甚遠，未有動搖人民銀行保持「中立」的政策立場。整體而言，今年適逢中共領導層換屆，中國經濟穩步向前，正符合中央政府所願。
政策調節具自主性
雖然中國經濟自首季起增長步伐減慢，但當中很大部分是由官方政策所致。由最新的經濟活動數據可見，經濟受到樓市轉弱、信貸增長及基建投資減少拖累，而背後原因正正與近日的政策變動有關，包括中央出手抑制房地產泡沫、收緊影子銀行信貸及緩和財政刺激。
與由自然因素引起的放緩相比，由政策引起的放緩更能透過調整政策組合及操作來扭轉局面。黨代表大會召開在即，中央極期望維持經濟穩定。因此，對北京而言，對政策擁有自主性及控制權尤為重要。
另外，中國經濟結構亦見改善，並出現若干正面訊號。消費者支出保持穩健、出口改善，以及私人投資持續復甦，足以抵消上述房屋及基建投資領域的弱勢。這些範疇對政府刺激的敏感度較低，因此多靠自身業務獲得自然增長，亦能自負盈虧。若相關增長動力得以持續，將有助抵抗由政策引起的弱勢，亦有助建立中央樂見的穩定宏觀經濟環境。
明年經濟持續放緩
儘管短期經濟回穩，我們仍然預期下半年及2018年的經濟增長將會放緩，當中部分源於自然因素，如庫存周期轉向，以及企業盈利增長隨着再通脹逐漸消失而放緩。更重要的是，目前當局收緊對金融體系及房地產市場的監管，我們認為此將進一步拖累信貸增長及建築活動。由於這兩大行業大致反映中國經濟的波動性，我們認為其至少於來年將凌駕其他因素，拖慢增長。
即使遏制金融泡沫將帶來短暫放緩，北京仍然可能會作出取捨，以求使樓市及金融體系邁向更可持續的模式。事實上，中央政府在制訂政策時，亦往往要在短期及長期目標中作抉擇。
關注三大風險來源
對全球投資者而言，中國巧妙操作政策亦會帶來風險。正如我們曾提及，人民幣再度貶值、資本外流及商品價格下跌，或成為中國重大風險外溢的三大主要渠道。表面上，近日人民幣升值及資金流靠穩，釋除了投資者的疑慮。然而，我們關注這些趨勢的可持續性，尤其是當聯儲局全面實施最新公布的政策後，美元或將重拾強勢。
中國人民銀行早前在人民幣定價機制中引入「逆周期調節因子」，但我們相信此舉僅旨在避免市場過分波動，而非想藉此扭轉貨幣走勢。此外，人行或希望透過正面打擊人民幣沽空活動，打破外滙市場對人民幣單向貶值的預期，同時將市場焦點引導至雙向波動。
若此解讀正確，隨着本地投資者分散投資並減債，加上中美政策迥異，人民幣的結構性貶值或將持續。我們認為，此或令人民幣滙率繼續成為傳播中國風險至全球市場的工具。
姚遠
