一直以來，不同研究都指出價值投資都與超額回報有關。簡單而言，以價值為導向的投資方法就是買入相對內在價值屬便宜的股票，並期望股票長遠能夠回到其公平價值。不過，這可能是長時間的等待，投資者必須有耐性。過去10年，市場就對價值投資的支持者作出最大的考驗。截至2016年12月的10年間，羅素1000價值指數按年跑輸羅素1000指數接近1.5個百分點，而且它更在環球金融危機期間更加波動，經歷更大的跌幅。
價值投資仍困難
即使市場從危機最低點開始反彈後，價值投資的狀況仍然很困難。在2009年3月至2016年12月期間，羅素1000指數再次跑贏羅素1000價值指數，按年16個點子。雖然這不是顯著的差距，但別忘記人們一般預期價值策略能帶來較高的回報。不過，我們並不能一概而論所有價值策略都在這段時間表現欠佳，因為所有價值策略都是不盡相同的。
美國有不少大型價值基金，而當中許多都是主動管理的。在這裏，我會仔細地看一下幾隻屬於Morningstar組別中大型價值型的基金。我的取樣中是具有至少10年回報的追蹤指數ETF。我亦包括了DFA U.S. Large Cap Value（DFLVX，在美國上市），因為它採用了系統性和基於規則的策略。所有本文提到的基金在現時都是可投資的。
跑贏美股票市場
我們發現在金融危機後的牛市中，一些大型價值型基金的確能跑贏美國廣泛股票市場。從2009年3月至2016年12月，其中10隻基金能夠跑贏Vanguard Total Stock Market ETF （VTI，在美國上市），另外8隻則跑輸。因此，這可能顯示不同的價值基金大概存在不同特質。
在作出更深入的調查時，我以French Data Library的數據進行了四因子歸因研究。應這些因子包括包括市場（啤打）、規模（小型減大型或SMB）、價值（高減低或HML）和盈利能力（強減弱或RMW）。根據以上分析，我將這些基金分為3個不同的子類別：深度價值、價值兼盈利能力和溫和價值。
具最高比重HML
被分類為深度價值的基金具有最高比重的HML。【表一】的歸因結果顯示這些基金的價值特質最純淨，HML系數為0.3或以上。這3隻基金的建構方法和加權方法雖然不同，但亦有一些相似之處。它們都傾向持重不同領域中最小型和最便宜的公司，而權重均基於幾個基本面指標，如市賬率、市盈率和價格銷售比率。
這些基金持有最便宜的股票。它們會在市場最低點買入極度便宜的股票，這種重新計算的方法正是它們在2009年市場復甦期間跑贏VTI的原因之一。由2009年3月至2016年12月期間，DFA U.S. Large Cap Value、PowerShares FTSE RAFI U.S. 1000 ETF（PRF，在美國上市）和Guggenheim S&P 500 Pure Value ETF（RPV，在美國上市）跑贏VTI超過2個百分點。RPV的表現尤其出色，按年跑贏VTI高達8.6個百分點【表二】。
事實上，這些策略要產生超額回報並不容易。這些基金在2009年初市場低迷的期間大幅下跌。在2009年2月，RPV從其高峰值大跌了70%，而VTI的同期跌幅只是51%。隨着市場復甦，這些深度價值基金繼續成為該基金組別中最波動的一群。它們的標準差和啤打都是是次研究的基金中最高的。
在本文的第二部分，我們會繼續分析其餘兩種價值。
作者Daniel Sotiroff為Morningstar ETF分析員。
(二之一)
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