我們發現對受投資級別限制的投資者而言，在低通脹及低增長的環境下，延長信貸存續期是具吸引力的收益遞增法。有見及妥協於利率風險溫和的觀點，以及歐洲企業債券的量寬動力，歐羅及美元遠期信貸競爭應獲得支持，並令下半年的非金融息差曲線較為平坦。
在目前收益率匱乏的環境下，我們依然傾向沿評級級別走，以達致息差遞增，因此我們對歐洲及美國的高收益偏好不變。對於受投資級別限制的投資者，我們傾向通過延長非金融發行人的信貸存續期提高收益，此意念背後的理據有二：
1）歐羅及美元長期曲線的利息走勢正面，而且10年期國庫券及德國國債收益至少在2017年第二季前大概保持不變。按總回報而言，這表示通過延長存續期作債券利差交易而賺取的收益，應不會被加息抵消。
2）單看信貸方面，預期歐羅及美元投資級別市場的非金融息差曲線，將在未來數月顯得較為平坦。
歐羅信貸息差曲線續趨平坦
另一方面，歐洲央行於3月10日公布的企業債購買計劃（CSPP）顯然是令息差曲線趨於平坦的催化劑。自公布以來，曲線的斜度隨即收緊24個基點，儘管後來英國脫歐帶來的憂慮使6月份出現+10個基點的短暫調整。我們於7月底時曾提及歐羅信貸息差的平坦曲線將持續至8月，而這確切實現了。基於以下兩點，我們將維持此觀點至秋季：
1）企業信貸收益低，不斷推動投資級別授權採納存續期。隨着歐羅主權債務收益率錄得虧損，我們亦看到純利率投資者對AA-及A-級別企業債券需求增長的證據，因此，遠期歐羅投資級別債券的需求極可能持續上升，如阿特拉斯科普柯（Atlas Copco）與Citycon於8月底訂立的10年期交易協議，便分別錄得8倍及6倍超額認購。
2）若息差繼續被進一步壓縮，可能會有更多原本符合CSPP資格的債券錄得接近或低於-40基點的收益，令它們在歐洲央行設定的購買下限下，實際變得不合資格。作為CSPP的一部分，這將迫使歐洲央行承擔更高存續期風險，令本已被熱捧的遠期信貸更炙手可熱。
投資者積極買長期美元企債
美國方面，非金融息差曲線的較長年期部分整平尚未正式開始，有關曲線於年內大部分時間實為陡斜，並僅於8月才開始變得平坦。我們預期，基於以下兩個原因，這股剛開始的整平勢頭將日益增長：
1）隨時間過去，妥協於利率風險溫和的觀點將促使美國保險公司及退休基金，更積極購入遠期美元企業債券。
2）欠缺收益，以及遠期企業債券於歐羅、英鎊、瑞士法郎及日圓市場上供應短缺，將繼續促使歐洲及亞洲的固定收益投資者投向美元企業債券，這情況在曲線的較長年期部分尤其明顯。即使就跨國貨幣對沖成本作出調整，此部分的美元收益升幅對海外投資者而言仍相當吸引。
Karsten Junius
