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2016年8月30日

王良享 宏觀分析

費希爾未必能點石成金

聯儲局主席耶倫上周五在傑克遜霍爾(Jackson Hole)中央銀行家年會上,釋放出「鷹派」訊息,說明因為勞工市場表現強勁,配合聯儲局對經濟增長及通脹終必回升的展望,美國加息的條件在過去幾個月已經更加充份。雖然耶倫仍然認為何時加息要看經濟數據,但以她已經再不提勞工市場可能回軟(slack),及低工資增長引致低通脹等常見問題來推測,聯儲局對於加息的門檻實在已經降低。

聯儲今年加息已成定局

為何說此次演說「鷹」味重?因為今次論壇題目其實是「如何制定一個有韌力的貨幣政策框架」,眾所周知,每逢涉及框架,都是遠景,都是先講一輪理論,耶倫根本無必要交待今年內是否要加息。再者,耶倫用了非常大的篇幅敍述了過去幾年貨幣政策工具的演變,認為「工具箱」仍然有好裝備,包括買債及超額準備金付息等,卻對近來經濟學界熱烈討論的加入GDP目標,及提高通脹目標以防止美國跌入「長期低增長」(Secular Stagnation),以一句「現階段不考慮」就輕輕帶過。這樣避重就輕的做法似乎說明,聯儲局今年內加息已成定局。

耶倫演說過後,CNBC電視台立即找來聯儲局副主席費希爾作息口預測,一向鷹派的費希爾當然火上添油,認為耶倫的演講與今年有兩次加息頗為一致。美息隨之抽上,美國10年期國債息率上升至1.64%的英國脫歐公投時水平,美滙指數反彈超過1%至95.57的兩周高位,美國股市則由升轉跌,標普500從2185點下跌1.2%至最低2160點。

美沒條件年內加息兩次

現在市場對本周五美國勞工部公布8月份非農就業人數增幅的估計平均為18萬、失業率4.8%,及平均時薪增長為2.5%,以耶倫的語氣判斷,若果非農就業人口高於20萬,平均時薪增長高於2.6%,9月加息機會似乎高於五成。不過,近期美國公布的非農生產力與單位勞工成本數據都偏弱(美國第二季度非農生產力按季下跌0.5%,延續上兩個季度的跌勢,按年計生產力現下跌0.4%。第二季度美國單位勞動成本環比上升2%,但第一季度經季調後,竟從上升4.5%變為0.2%的倒退,平均時薪亦從3.9%向下修定至0.8%),而且在上半年GDP增長只得1%的大環境下,美國並無條件於3個月內作兩次加息,因此,筆者仍然保持今年內美國只加息一次,在12月,幅度0.25%的預期。

美滙指數升至97或見頂

由於美國長期息率在英國脫歐公投前後受市場避險情緒上升所扭曲,而大跌至歷史低位的1.359%,受美國及早加息影響,長息反彈合情合理,而且英國脫歐敲定後,環球市場秩序井然,歐洲牽連未見大程度浮現,美國國債利率本就應該上升,現在只是回升至脫歐公布時水平,明顯不足。兩年前,當耶倫在同一場合發表論文前,美國國債10年期利率為3%,因此10年債息上升空間頗多。受上個季度GDP增長只得1.1%及7月份消費物價指數零增長的影響,在耶倫演說前一個月,美滙指數下跌3%至94.10。美國縱然加息,速度仍緩慢,加上漸有共識美國下任總統必須大推基建振興經濟,美國財政赤字將大升,最終令美滙走弱,因此美滙指數上升至97見頂。

除以上所說的就業市場復甦及通脹觸底回升的原因外,美國聯儲局諸公急於要加息,似乎是為了替自己在金融海嘯以後的業績作一次肯定,如果股市因為「懼鷹」而大幅下跌,繼而令財富效應變負效應,進而拖低消費,令經濟萎縮,豈不弄巧反拙?因此,費希爾的連續加息論應該得不到太多響應,美股會調整,但不會崩盤。

王良享

臻享顧問

董事總經理

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