亞洲股市在年初的動盪之後已重拾漲勢，這要歸功於有關人民幣急劇貶值、美國經濟衰退以及亞洲貨幣貶值等擔憂緩解。然而，這一個月來最出人預料的是大宗商品價格反彈，並推動亞洲股票自1月份低點大幅上漲約16%。
大宗商品是在長達4年的疲軟後恢復「生機」的。此役黃金大漲19%，升至近期高位，且年初迄今跑贏所有其他資產類別。3月份石油價格也創下3個月來新高；工業金屬在鐵礦石的帶動下從去年12月的低位飆升近45%。有些人認為風暴已經過去，劍指中國建築業活動意外大幅回暖將推動大宗商品持續復甦。
續受制於產能過剩
雖然大宗商品價格能否持續走高還是未知數，但市場已排除價格暴跌的預期無疑有利於亞洲資產。尤其是企業盈利改善、大宗商品相關信用風險減輕，將利好股票。然而，還不到舉杯慶賀的時候：目前大宗商品的供應鏈也許比之前更為均衡，但是多數市場仍受制於供給面產能過剩。因此，大宗商品劇烈波動仍將是股票投資的一個長期風險。
黃金再漲空間有限
黃金價格在經濟不確定的助推下上揚，今年以來的市場動盪令其升至近期高位。在全球經濟前景暗淡、美元強勢減緩、各主要央行的貨幣政策效果打折的情況下，投資者轉向黃金以求避險。市場熱談的美國可能衰退，加之美聯儲局不急於加息，助長黃金的投資熱度。投機者沽空回補也對金價上漲起推波助瀾作用。
然而在美國就業與家庭資產負債表持續改善下，此輪反彈將逐漸消退。穩健的美國經濟數據將使美聯儲局繼續朝着貨幣正常化前進，我們預期今年聯儲局將加息兩次，有可能在9月和12月分別加息一次。除非美國衰退擔憂捲土重來，以及美國利率路徑逆轉，否則我們認為黃金從當前價位上漲的空間很小。未來3個月金價預計會在每盎斯1100至1310美元的區間波動，12個月目標價在每盎斯1200美元。
油市顯現一線曙光
油價從2012年初的每桶125美元，一直下跌至2016年初的低點每桶28美元，然後在今年3月「奮起」，回升至每桶40美元左右。產量短暫中斷、市場情緒轉變，以及投機賬戶回補期貨沽空，是油價反彈背後的原因。考慮到石油對整個金融市場的廣泛影響，投資者的風險偏好已上升，尤其是對於新興市場。
但是，與黃金類似，我們提醒投資者不要對近期能源價格上漲過度樂觀。據我們估計，石油市場仍嚴重供過於求，每天過剩供給達100萬至150萬桶。雖然石油出口國組織(OPEC)和俄羅斯終於表達出凍結產量的意願，但是伊朗剛剛被解除經濟制裁，發出異聲當然不足為奇。與此同時，導致供應中斷的伊拉克北部破裂的輸油管道已經修好。油價走高還可能抑制美國頁岩油生產商積極減產，最近這些產油商大幅降低產量，而頁岩油減產是平衡油市的重要力量。我們認為，當前油價反彈可能很快消退，下半年某個時候布蘭特油價將回到每桶30美元左右。
儘管如此，隧道盡頭仍有一線曙光──資本開支削減的效果已經慢慢從產量數據中體現出來。今年非產油國原油日產量很可能下降70萬桶；而因為中國與印度能源需求持續增長，今年原油日需求有望上升110萬至120萬桶。這為下半年石油供應收緊創造有利條件，12個月內油價有望上漲至每桶55美元。
短期風險逐漸消退
近期基本金屬全面上漲要歸功於季節性需求回升、供應縮減，以及油價復甦引發的基本金屬期貨持倉變化。如果中國需求出現改善，則這種反彈行情有可能維持。大宗商品整體若能持續復甦，將遏制困擾亞洲生產商多年的通縮勢頭。
考慮到地區終端需求仍疲軟，中國農曆新年前後的亮麗經濟數據可能失真，我們認為大宗商品的命運仍不明朗。我們確實注意到本地區通縮壓力有所減輕，企業終於開始補充庫存。雖然現在斷言宏觀經濟不確定性已消失還為時過早，但短期風險很可能消退，從戰術上來說這對風險資產有利。
庫存對銷售比率更趨平衡，特別是中國經濟硬着陸風險下降，意味着亞洲（日本除外）股票有進一步上漲空間。企業盈利也顯現出令人振奮的初步復甦跡象。例如，1至2月中國工業行業利潤意外走高。另一方面，亞洲投資級信用債因估值偏高，今年的總回報率上升空間可能很小；相比之下整個亞洲股市的估值已計入重大風險情景。因此相對於亞洲信用債，我們看好亞洲股票。
就股票而言，目前還不宜建倉材料類股，而能源板塊則有望受益於下半年供應面好轉。大宗商品類資產導致的不良貸款壓力減輕，利好部分亞洲金融機構，包括新加坡某些銀行。從具體市場來看，我們加碼中國與新加坡股票，減持台灣和泰國股票，因台灣高科技行業供應鏈疑慮未消，而泰國企業盈利趨勢疲軟。
陳敏蘭
