今年2月底人民幣兌美元(港元)急貶，觸發套利交易離場及衍生工具平倉，至4月底人民幣兌美元(港元)已貶值3.7%。
原因可歸納如下：1) 2月中開始，人民銀行大幅調低人民幣兌美元的中間價，先發制人，為3月中宣布擴大每日波幅區間鋪路，人行希望在擴大波幅至每邊2%後，人民幣不會大幅升值；2) 有鑑於借外幣買人民幣的套息交易盛行，虛報出口量及商品庫存情況普遍，人行銳意清除與實際貿易無關的「投機倒賣」，指導人民幣急貶可起警示作用；3) 3月8日，海關公布2月份出口出現18.1%同比下跌，為4年半內最大跌幅，3月份出口繼續下跌6.6%，無論是否人行打擊虛報出口的結果，或是出口實質下跌，人民幣的短期需求都下跌；4) 中國經濟於今年第一季表現甚差，滙豐中國PMI在3月份創9個月低，市場擔心中國經濟硬著陸，信貸市場又因影子銀行問題受壓，由於外資沒有太多途徑沽售人民幣金融資產(如股票及債券)，只可將負面情緒發洩在人民幣匯價上。
人幣近月回升有因
人民幣於6月初開始見底回升，原因是：1) 人行於6月初已結束指導中間價下調；2) 政府打擊投機空轉見效，虛報出口已大減；3) 受惠於美國及新興市場經濟較快復蘇及外貿穩增長措施的落實(新國十六條)，中國出口增速回升，5月及6月出口分別同比上升7%及7.2%，7月份出口增速更達14.5%，創15個月高，外貿盈餘再上升至創紀錄的473億美元。人民幣需求大幅回升；4) 中國於3月底開始推出一系列經濟剌激措施，經濟增速回升，亦反映政府不會因改革而犧牲增長；5) 6月底半年結過去，中國並無再出現「錢荒」，反映信貸市場逐漸回復正常，減低金融系統風險，增加持有人民幣的信心。
自5月底至今，人民幣見底回升(兌港元從1.2377回升至1.259)，幅度為1.7%。
需求增加支持人幣匯價
筆者於6月初估計人民幣貶值潮已過，所持原因是：1) 中國是少有的經常帳與資本帳都錄得盈餘的國家，其貨幣必然是求過於供；2) 人民幣國際化是國策，人民幣在貿易結算的份額增加，歐、美需求上升，推動中國出口增速回升至7%以上，勢必增加人民幣需求；3) 中國加快本土資本市場開放，將要實施的「滬港通」及再有機會增加參與機構與額度的銀行間債券市場是明證，機構投資者(如外國中央銀行及保險公司)對人民幣金融資產(債券及股票)需求甚殷，將會大大增加人民幣需求；4) 美國對中國主導人民幣貶值已提出抗議，今年11月美國國會選舉前，美國政客又必對人民幣仍被低估爭相表態，美國政府亦可能重提懲罰性關稅及配額等貿易壁壘，刺激人民幣升值；5) 中國通脹開始見底回升，人行若再積極干預匯率，而又不全面沖銷，可能助長通脹加速上升。另一方面，積極干預，亦再度令現已接近4萬億美元的外匯儲備加快上升，被動地加大美元、歐羅等不太會升值的國債，似非央行的意願。
中央的三選二決擇
今年4月初，人行行長周小川在博鰲亞洲論壇上表示，人民幣匯率形成機制在不斷地進行改革，將來會更大程度上由市場決定人民幣匯率，逐步退出常態式外匯干預。近來人民幣兌美元匯價已上升超越中間價，正好測試改革的決心。
筆者覺得，中國希望將增長引擎從公營部門投資及低檔次出口轉移至內需及消費，並希望壯大民間企業，外國投資不可或缺，開放資本市場吸納外資是必然趨勢。但資本帳開放、貨幣的自主性與固定匯率，只可三選二，(三元悖論，Policy Trilemma)為配合全面改革，央行似乎會選擇資本帳繼續較快開放與保留貨幣政策自主權，形成匯價由市場決定。
人民幣在經歷過去槓桿化、出口調整、擴大波幅後仍是求過於供，下半年，人民幣兌美元(及港元)將持續升值，2014年底，估計美元兌人民幣將跌至6.07(人民幣兌港元升至1.277)，換句話，至今年底，人民幣仍有1.4%升值空間。
王良享
