二十屆三中全會後市場反應不盡人意。其中一個主要觀點認為，二十屆三中不如十八屆三中驚喜多，市場因此用腳投票。
不過筆者對今年的三中有不同的看法，今年的三中全會定位為2013年十八屆三中全會的延續，旨在深化過去十年未完成的改革。這些改革目標將在5年內完成。這是一個激進的計劃，因為過去10年內簡單的改革已經完成，剩下的改革更加具挑戰性。
要在5年內完成這些更具挑戰性的改革，最少需要一個穩定的宏觀經濟環境。由於難的改革勢必會動到部分利益集團的蛋糕，在經濟低迷時期，挑戰大的改革將面臨更大的阻力。換句話說，在經濟增長的情況下推動艱難的改革，比在經濟萎縮時要容易得多。因此，我們認為中國需要出台更多政策支援，以確保經濟穩定。
需穩定宏觀環境推行改革
好消息是，中國的政策制定者沒有讓市場等待太久。三中全會決定公布後的一周內，中國加碼貨幣寬鬆。首先，於7月22日宣布將7天逆回購利率，和1年期及5年期貸款市場報價利率（LPR），下調10個基點，這是近一年來的首次減息。其次，3天後，即7月25日，中國人民銀行意外地進行了7月第二次中期借貸便利MLF操作；並隨行就市下降了中標利率20個基點至2.3厘。
此外，中國還微調了財政政策。中國國家發展改革委和財政部，於7月25日宣布重新利用今年的1萬億元人民幣超長期債券，其中3000億元人民幣將用於支援設備升級和消費品置換。例如，在車輛報廢和更新方面，符合條件的車輛補貼標準將翻倍，新能源車為20000元人民幣，燃油車為15000元人民幣。這可能有助抵消國內需求疲軟的影響。
不過鑑於中國的GDP平減指數已經連續5個季度為負，即中國的名義經濟增長已經連續5個季度低於實際經濟增長，市場對刺激政策的敏感性已經出現下降。中國長端債券收益率再次下降，尤其是30年期國債收益率跌破2.4厘。根據人行的觀點，短端利率的下調並不一定代表長債收益率下行空間打開。如果減息改善基本面，那可能會導致中長期收益率上升。但是近期中長期收益率再次下降，顯示市場對近期減息能否支持經濟，依然具有不確定性。
加碼刺激政策有迫切性
市場的猶豫也顯示了中國進一步加碼政策的急迫性。7月30日政治局會議，筆者看到了決策者思維轉變的積極趨勢。對於短期經濟的測評更為客觀，除了經常提及的「國內有效需求不足」外，政治局會議也提及了「經濟運行出現分化，新舊動能轉換存在陣痛」。這顯示了下半年改革發展穩定任務變得更重。
政策風向正在發生變化
政策方面，宏觀政策將會更加給力。除了全面落實已確定的政策舉措，會議也表示及早儲備並適時推出一批增量政策舉措。「增量」兩字也為市場帶來了想像的空間。消費方面，政治局明確表示「要以提振消費為重點擴大國內需求」，並把服務消費作為消費擴容升級的重要抓手。總體來看，市場也將關注未來幾個月是否會通過消費券的方式支援消費。最後，地產方面，此次會議也重審了「堅持消化存量和優化增量相結合，積極支持收購存量商品房用作保障性住房」。正所謂「一分部署，九分落實」，未來政策的執行力度也將成為關注的焦點。
總體來看，結合近期三中全會和政治局會議來看，筆者感到政策的風向正在發生變化。未來幾個月貨幣政策和財政政策有望進一步加碼，為經濟復甦助力，而進一步減息降准可期。
謝棟銘
