中國正在改變政策，釋出支持陷入困境的房地產行業，以及展開經濟重啟的訊號。這對風險資產是利好消息，但並不能完全抵消其他地區正在上升的經濟衰退風險。我們繼續在谷底尋找風險資產的機會，相信現價已反映軟着陸的樂觀預期。我們繼續維持「在別人貪婪時恐懼」的謹慎立場。
中國是唯一即將改變政策的地區。我們認為，聯儲局只會在經濟衰退開始後，才會遲來地作出利率調整。按以往經驗，這對風險資產來說已經太遲，因為風險資產需要復甦跡象出現才能再次回升。
中國在「二十大」後宣布了支持房地產行業的「救市16條」，這減少了中國的尾部風險，而且針對的不僅是中國較強的私人發展商，而是整個經濟。與此同時，中國還公布了「優化防疫20條」，為結束與新冠疫情有關的封控奠定了基礎，有效地重啟中國經濟。中國副總理孫春蘭已經開始教育中國人民，指新冠病毒與其他傳染病一樣，每次變種都會增加傳染性但減少嚴重性。雖然這是平息群眾恐懼的重要一步，但它也標誌着放寬防疫措施將不會回頭。
內地消費支持下半年復甦
當這一切都成為過去，而中國的經濟基礎變得更堅實，政府將重新傾向中央集權以追求社會公平，很可能再次放緩國家經濟增長。儘管中國股市最近出現反彈，但目前的估值已充分反映中國長期增長較慢的事實。我們預期從2023年下半年開始可望看到中國復甦，而增長動力將來自國內消費而非投資。
在歐洲，較暖和的天氣預測，加上能源儲存充裕，令能源價格急劇下降，部分市場參與者相信歐洲經濟可避免陷入嚴重衰退，經濟增長數據也出乎意料地強韌。這些因素加上中國改變防疫政策，推動歐羅和歐洲風險資產大幅反彈。
不能排除全球衰退提前出現
我們認為，儘管這些因素帶來暫時緩解，全球經濟衰退仍將出現。央行進取地收緊政策將有滯後效應，大多數人預期2023年下半年會出現溫和衰退，但我們不能排除通脹會刺激企業利潤飆升，從而導致勞動力市場緊張等情況，令裁員和經濟衰退提前出現。
即使在過去40年的良性通縮時期，聯儲局敢於出手相救，風險資產也沒有在第一次減息後隨即反彈，而是在經濟出現增長後才觸底回升。雖然短暫的貨品全面通縮將很快拉低核心通脹，但由於勞動力市場緊張，預期聯儲局將藉此應對服務通脹上升的威脅。即使在政策利率達到最終水平後，聯儲局仍將透過量化緊縮政策繼續收緊流動性，除非在聯儲局作出反應前，商品價格下跌、需求放緩和勞動成本持續高企的情況，令企業利潤受損並開始打擊就業市場。在西方市場，我們樂見通脹下調，但通脹下調同時代表利潤下降，我們需要等待較佳的風險資產入市時機。
看好西方能抵禦利潤壓力股票
我們認為今年西方股市普遍下跌是由於利率上升，而非股票風險溢價的預防性上升。我們看好西方市場中較優質、能夠抵禦未來利潤壓力的股票。
與此同時，在「二十大」之後，中國股市遭大幅拋售，而此前5年其表現已顯著落後。雖然中國股市最近有所回升，但基本面實質的復甦可能會在2023年春季才開始，而這並未反映在當前價格中。
美國國債強勁反彈，有利我們在過去數月增持的長期債券。由於我們預期通脹將見頂且經濟衰退即將來臨，我們繼續認為美國國債的風險回報比率具有吸引力，例如資本效率高的長期國債。雖然高收益債券的信貸質素較以往理想，但息差依然太窄，反映這資產類別缺乏風險溢價。
由於其低波動性和高流動性，我們的商品套利策略繼續表現良好，尤其是作為固定收益的替代品。
吳重光
