金融環境持續收緊，漸漸窒礙全球經濟。美國私營企業保持強韌，足以抵禦短期下跌的風險。這些阻力就像零星的熊市反彈，只會刺激美國聯儲局進一步加息，且持續更久，直到需求、利潤以至勞動力市場的緊張情況放緩。隨着全球的壓力增加，經濟或不可避免地出現裂痕，特別是美國以外，這些地區較為脆弱。
最近的核心通脹數據一方面顯示整體通脹具初步的降溫跡象，原因是物價出現短暫的急跌，另一方面則突顯了工資壓力對服務價格潛在長期上行壓力的抵消作用正在消退。聯儲局似乎要等勞動市場降溫，才會在利率上鬆手。為了讓勞動市場降溫，聯儲局必須堅持加息，這意味金融環境繼續收緊，直到美國需求減弱，企業在利潤削弱後只得減少長期招聘。在此之前，聯儲局似乎決心通過更高利率或更長時間的加息，或通過量化緊縮更快、更長時間地消耗流動性，以抑制市場的反彈。
衰退先在韌性較弱處出現
無論如何，隨着全球金融壓力增加，經濟出現裂痕似乎難以避免。根據過往經驗，經濟斷裂點很難準確預測。我們預期，經濟衰退首先出現在經濟韌性較弱的美國以外地區，而近期英國資產市場崩潰，或預示衰退走勢。全球貨幣政策收緊，似乎迎來寬鬆的財政政策，例如德國剛剛宣布，為消費者提供超過2000億歐羅的援助，以紓緩能源價格上漲的影響，就是試圖透過解除財政枷鎖，緩和通脹壓力。
儲局準備好制止市場反彈
從自下而上選股策略來看，企業普遍較為樂觀。管理層仍未發出需求下降或將會裁員的訊號。雖然經濟放緩情況明顯，但大規模衰退仍需要時間形成。與此同時，市場似乎對第三季業績「沒有預期差」已感到樂觀。假如市場因此而反彈，聯儲局似乎準備好制止的對策。當局不會放任風險資產上升，令央行收緊金融流動性的努力付諸流水。
中國方面，我們預期情況將有所好轉。放寬清零政策未必能帶來強勁復甦，但相比其他經濟正在衰退的地區，我們仍然看好中國增長改善。
我們繼續保持保守性倉位，維持低股票配置，重點關注具優質和穩定盈利而且財務狀況良好的公司。
企營利潤料降維持防守性
股票方面，儘管2022年及2023年的盈利預期持續下滑，但並未有經濟衰退跡象。利率上升對利潤下降的溢出效應仍處於早期，現階段盈利下降主要是利潤惡化所致。有市場人士猜測，由於企業營收增長理想，在高通脹環境下仍可保持可觀盈利。我們的分析正好相反，供應瓶頸與創紀錄的盈利能力同時出現，反映瓶頸已開始消退，而根據其他通脹時期的經驗，利潤或會下降。
根據我們的預測，經濟衰退將於2023年影響全球，甚至提前在今年底可能於美國出現，因此美國國債收益率已經超過了中期基本面。隨着風險回報率變得愈來愈吸引，我們近期趁收益率上升增持了美國30年期國債。
同時，鑑於衰退風險上升，信貸息差仍然相對缺乏吸引力。我們傾向提高質素和流動性配置，等待加息效應溢出並抑制現金流後的更佳入市時機。
年初至今，對沖基金的表現相對優秀。由於多個資產類別的高波動性和價格飆升，宏觀和商品交易顧問策略表現尤為理想。股票和債券市場失利，即使股票策略表現較差，投資者普遍仍對其表現感到滿意。從中期來看，我們預期未來環境或更加有利對沖基金配置。
吳重光
