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2021年10月18日

吳家俐 基金

吳家俐: 滯脹未至 密切注視通脹與增長

隨着通脹預期升溫及增長預期下降,最近開始有市場人士討論滯脹風險。顧名思義,滯脹是經濟增長停滯,通脹卻同時上升。筆者認為滯脹並不會主導目前的經濟環境,但是監察通脹及增長路徑,對我們的資產配置非常重要。

滯脹這名詞最常與上世紀70年代扯上關係。在這段時期,石油危機導致通脹升溫,失業率同時向上,經濟增長放緩。箇中原因是石油供應受到嚴格限制,導致需求受損且推高通脹,進而令經濟活動受阻。供應鏈樽頸及能源價格上升,助長了通脹升溫,經濟前景因而構成壓力。

說到這裏,大家可能已經意識到,這與目前的經濟現況有點相似。不過相似之處僅此而已,兩者不同之處在於環球經濟現在有望持續增長,而增速更開始穩定下來,通脹亦有放緩跡象。

供應受限推升價格

筆者認為我們目前所遇見的是通脹而非滯脹。首先,經濟上不同範疇的供應都受到限制。製造業及建築業一直強調在採購上遇到困難,加上國際航運與陸路運輸的缺陷亦延長了貨物交付時間。

由於疫情期間為數不少的打工仔均要在家工作,而且無法花費在外遊或休閒活動,因此商品,特別是消費品的需求一直偏高。與此同時,世界各地有不少工廠的產能受疫情影響而遠低於正常水平。最典型的例子是半導體產品的供應,無法快速增長以滿足需求。

然而,當這些因素逐漸減退,高通脹亦會隨之緩和。經濟重啟應會看到兩種趨勢,其一是供應會因各地工廠產量增加而上升,其二是商品的需求因消費者將支出轉向服務而有所下降。航運物流的樽頸可能需要更長時間才能回復正常,但當疫情為港口帶來的限制得以解除,樽頸情況終將會迎刃而解。

增長周期轉入中段

另外,經濟從復甦周期早段轉向中段,增長步伐自然會放緩。投資者不應將經濟進入增長周期中段,與下行周期混淆,雖然能源價格上升及供應中斷對經濟增長構成一定下行風險,但是與衰退仍有一段距離。

不少經濟體在短期內或會經歷高於趨勢水平的增長,筆者留意到有成熟經濟體的儲蓄率上升,加上健康的家庭資產負債表,均是利好經濟活動的因素。隨着出行限制進一步放寬,被壓抑的需求得以釋放,消費和支出將會增加。至於企業方面,這次經濟衰退後資本投資的增長速度較金融海嘯時快得多,為增長前景增添另一動力。

雖然投資者暫時毋須為長期低增長和高通脹的經濟環境準備,但卻要注意增長周期已從初段走向中段,以及提防通脹高於之前的可能性。來自家庭及企業支出的正面因素,加上疫情對環球經濟造成的影響逐漸減退,為盈利增長提供強勁支持,從而推動股票回報,特別是處於周期性及價值主導的行業。

隨着經濟增長持續、通脹趨於穩定,加上央行開始將政策回歸正常化,債券孳息率亦隨之上揚,固定收益投資者將要面臨更大挑戰。核心政府債券的實際收益率為較深的負數,即使利率邁向正常化,實際利率亦會有一段時間處於負數,因此持重存續期並不是吸引的投資選擇。信貸市場亦是其中一個收益來源,然而利差較窄卻限制了資本回報。

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