我管理的基金大都是全球或區域基金，視乎客戶取向分散投資不同國家，故基金持有不同貨幣的資產，在每月計算淨資產時須選擇結算貨幣。如果是單一客戶的獨立賬戶，一般會以客戶所在地貨幣為結算貨幣；其他有不同投資者的基金，則會選擇美元或港元。像今年3月尾到6月初，美滙指數持續下跌之際，我們的基金都會漲價。尤其是毋須跟指數比較的絕對回報基金，直接就是賺了，客戶和基金經理都高興。到了過去兩周美滙指數轉強，當然就會衍變成股價升，總回報卻遭拖住的問題。
機構投資者主動分散投資到外國，主要建基於現代投資組合理論，其早在1950年代就逐漸在學界成形。可是真正大規模落實，卻要等到1992年美國律師會撰寫了法律草稿，把分散投資變成謹慎投資者原則的一部分，跟着再獲得一些州份採納為正式法例，才逐漸有機構投資者按規執行。
此外，在2000年代的第一波分散投資，主要還是歐美發達國家的機構投資者放眼其他發達國家，當時歐盟剛實施了貨幣統一，所以實際上主要仍然是在美元、歐羅、日圓、英鎊幾種貨幣之間考慮。
這些貨幣背後的經濟體發展程度類似，面對的機會和風險亦相近，所以幣值長期都在某範圍內波動。我入行的時候，機構投資者均願意接受長期資產的貨幣風險是被時間對沖了，即是「持有夠長時間，貨幣的升升跌跌就會打個和」。那個年代簽下的基金合約，大都是沒有做任何貨幣對沖。
資產價值難對沖
不過，過去20年的市況證明，發達經濟體之間的貨幣確會長期趨同，例如20年前澳元兌美元是六七毫，今天又是六七毫。但是中間曾有約3年時間，澳元超過了1美元，再長線的投資（例如核心收租地產）都會受這些幣值變化所影響，並非小事。
而且，現金收入可以事前對沖，然而資產價值卻很難對沖，因為一般在收購之時，並不知道什麼時候會賣，也不知道最終成交價格。因此，假如資產成熟後，貨幣價值大變，就會影響最終的投資結果。
再者，過去20年來，各地經濟發展不一致，繼而改變了投資格局。歐洲失色，本欄兩周前已經寫過。中國經濟起飛，加上印度和東南亞發展愈見順利，導致要考慮的投資貨幣增加。新興巿場面對的機會與風險有異於傳統先進經濟體，其發展速度較快，但通脹可能長期較高，所以相關貨幣的長期關係，不一定是在同一區間波動。
事實上，近年跟一些機構投資者接觸時，發現他們對貨幣的敏感度有所提升，但似乎部分投資者確認有這個風險，卻未有完整的貨幣模型，結果，他們往往更傾向回歸最透明的巿場，冀降低風險。
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