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2021年6月27日

楊書健 市場分析 欲言不止

楊書健: 【欲言不止】分散投資須認清滙兌風險

我管理的基金大都是全球或區域基金,視乎客戶取向分散投資不同國家,故基金持有不同貨幣的資產,在每月計算淨資產時須選擇結算貨幣。如果是單一客戶的獨立賬戶,一般會以客戶所在地貨幣為結算貨幣;其他有不同投資者的基金,則會選擇美元或港元。像今年3月尾到6月初,美滙指數持續下跌之際,我們的基金都會漲價。尤其是毋須跟指數比較的絕對回報基金,直接就是賺了,客戶和基金經理都高興。到了過去兩周美滙指數轉強,當然就會衍變成股價升,總回報卻遭拖住的問題。

機構投資者主動分散投資到外國,主要建基於現代投資組合理論,其早在1950年代就逐漸在學界成形。可是真正大規模落實,卻要等到1992年美國律師會撰寫了法律草稿,把分散投資變成謹慎投資者原則的一部分,跟着再獲得一些州份採納為正式法例,才逐漸有機構投資者按規執行。

此外,在2000年代的第一波分散投資,主要還是歐美發達國家的機構投資者放眼其他發達國家,當時歐盟剛實施了貨幣統一,所以實際上主要仍然是在美元、歐羅、日圓、英鎊幾種貨幣之間考慮。

這些貨幣背後的經濟體發展程度類似,面對的機會和風險亦相近,所以幣值長期都在某範圍內波動。我入行的時候,機構投資者均願意接受長期資產的貨幣風險是被時間對沖了,即是「持有夠長時間,貨幣的升升跌跌就會打個和」。那個年代簽下的基金合約,大都是沒有做任何貨幣對沖。

資產價值難對沖

不過,過去20年的市況證明,發達經濟體之間的貨幣確會長期趨同,例如20年前澳元兌美元是六七毫,今天又是六七毫。但是中間曾有約3年時間,澳元超過了1美元,再長線的投資(例如核心收租地產)都會受這些幣值變化所影響,並非小事。

而且,現金收入可以事前對沖,然而資產價值卻很難對沖,因為一般在收購之時,並不知道什麼時候會賣,也不知道最終成交價格。因此,假如資產成熟後,貨幣價值大變,就會影響最終的投資結果。

再者,過去20年來,各地經濟發展不一致,繼而改變了投資格局。歐洲失色,本欄兩周前已經寫過。中國經濟起飛,加上印度和東南亞發展愈見順利,導致要考慮的投資貨幣增加。新興巿場面對的機會與風險有異於傳統先進經濟體,其發展速度較快,但通脹可能長期較高,所以相關貨幣的長期關係,不一定是在同一區間波動。

事實上,近年跟一些機構投資者接觸時,發現他們對貨幣的敏感度有所提升,但似乎部分投資者確認有這個風險,卻未有完整的貨幣模型,結果,他們往往更傾向回歸最透明的巿場,冀降低風險。

 

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楊書健

安泓投資

投資總監

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