2019年6月4日晚，美國聯邦儲備局主席鮑威爾在芝加哥舉行的「聯儲局在傾聽」（FedListens）活動中發表演講，表示「聯儲局將採取適當措施維持經濟擴張，正密切監控貿易局勢對美國經濟前景的影響，嚴肅對待通脹預期下行的風險」。鮑威爾講話蘊含了減息的可能性，美股等風險資產隨即顯著上漲（納指和道指分別升2.65%和2.06%）。聯儲局的態度提升了市場對未來貨幣政策持續寬鬆的預期，若後續貿易和經濟不確定性增大，聯儲局有可能較快介入，以免經濟陷入衰退。
從市場角度，目前聯邦基金利率期貨的水平已隱含今年兩次減息。綜合而言，我們認為2019年底減息可能性大大提升，年內或減息25個基點。
然而從基本面來看，美國經濟並不支持聯儲局的減息動機。但鮑威爾態度的迅速扭轉表明聯儲局貨幣政策的「錨」不僅有物價，也開始更多地考慮對政治與經濟利益、短期利益與長期風險的權衡。我們對於聯儲局實際需要減息的行為保持謹慎。美國近期的通脹下行是結構性的因素造成的，周期性因素推升的通脹持續上行，且基本面相對較強勁，就業和消費等指標顯示經濟增長動力符合預期。單從基本面來評判並不能推斷出聯儲局有減息動機。此外，我們認為減息也無法解決貿易戰帶來的製造業衰退、經濟疲弱、通脹預期走低等結構性問題，只會再次促使金融資產價格上升，為長期的金融穩定埋下隱患。
但去年末以來，我們關注到聯儲局對貨幣政策取向的判定工具出現變化，其貨幣政策的轉向便是在資產價格發生大幅下跌時開始的；而此次口徑變化的背景也是當前美國資產價格再次出現了較大波動。加上近期中美貿易的外部不確定性增大，我們認為聯儲局在貨幣政策的考慮上會加大對政經利益、短期利益與長期風險的權衡。
近期，有關聯儲局貨幣政策框架的討論增多，這反映出聯儲局貨幣政策面臨困境，討論集中於聯儲局是否應放棄或改變其通脹目標，以實現更加激進的通脹水平。直接的表達就是，要不要進一步減息或者實施其他貨幣寬鬆手段。我們認為貨幣框架的調整就是為減息找名正言順的理由，其中主要包括現代貨幣理論和平均物價目標理論。
前者認為，為滿足充分就業，政府不應顧及平衡預算，國家可以無限制印鈔還債而不會面臨最終破產清算；後者則認為，聯儲局的通脹目標可以由2%變為「平均維持在2%」，即若美國在過去十年中通脹都低於2%，那麼後十年是可以容忍物價高於2%的目標水平，因此可以容忍通脹而不加息。目前來看，通脹目標的適當放寬或為大機會發生的事件，但我們認為無論採取哪種理論，一旦實施將會導致金融市場不穩定，並令對聯儲局的不信任程度增加，從而提高中長期金融風險。
中信証券經紀（香港）投資諮詢服務部撰文
