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2019年4月1日

陳致強 宏觀分析

陳致強: 【孳息倒掛】衰退言之尚早

在美國聯儲局調低經濟增長預測及暗示今年不再加息之後,債券市場隨即發出經濟步入衰退的警號。在今年3月23日,美國3個月期國債孳息和10年期國債孳息之間的息差終於倒掛,為2007年以來的首次。至於市場更為關注的2年期與10年期國債孳息息差,雖然仍未倒掛,但息差已收窄至僅餘10點子左右。

如果歷史值得我們引以為鑑,則股票投資者不應在短期內太過恐慌。事實上,在孳息曲線倒掛後的18個月,股票平均錄得15%升幅,並要待至24個月後才會轉跌。

德國國債孳息跌至負水平

全球製造業確實正在收縮,而問題並不在美國。美國Markit製造業採購經理預覽指數雖由2月份的53略降至3月份的52.5,3月份服務業PMI同告下跌,為53.8,但兩者仍高於50。

然而,中國的需求大幅放緩,已拖累日本和德國這兩大貿易夥伴的製造業表現。例如德國的製造業採購經理指數便降至44.7,較歐羅區整體的47.6更低。值得注意的是,德國的新訂單跌至2012年8月的低位,積壓訂單的表現也相當疲弱。由於數據遜於預期,令德國的國債孳息更跌至負水平。

在日本,自2月以來Markit製造業採購經理預覽指數一直徘徊於48.9左右,而且新訂單和積壓訂單都創新低,並低於50的盛衰線。

但若說全球經濟快將陷入衰退,也未免言之尚早。事實上,部分經濟活動已初現嫩芽。今年以來全球金融狀況大幅紓緩,便是一大例子。中國的經濟數據雖普遍疲弱,但政府致力刺激增長,例如削減家庭和企業稅率,而人民銀行在過去一年也將存款準備金率(RRR)大幅下調了350個點子。儘管中國2月份的信貸數據仍低於預期,信貸市場的氣候似乎已開始好轉。中國的「信貸脈衝」較實質入口數字領先6個月,下半年的全球貿易或有反彈。

中國經濟正身處轉型,消費在GDP的比例日益增加,相反,投資和出口的重要性則慢慢下降。經合組織(OECD)最近的研究還表明,知識型服務行業的增長速度快於勞動型服務行業。自2014年起中國已超越日本和歐盟,成為世界第二大研發投資國家,僅落後於美國。新冒起的數碼型經濟,正顛覆傳統產品和服務的概念,而中國則是站在共享型經濟和數碼型經濟的最前方,帶領全球的大數據和人工智能發展。

中國須徹底改革金融業

但是,中國須徹底改革其金融業,銀行貸款仍然是企業的最大融資來源。大多數銀行的負債都是個人儲蓄和公司存款。雖然商業銀行應持續滿足基本的金融需求,但也必須開拓交易、投資銀行和數碼銀行的業務。

此外,中國的資本市場運作也有待改進。雖然中國已經有幾家證券交易所,但招股上市仍然不是企業最重要的融資來源。而且,上市公司的質素、公開招股的流程,訊息披露和監管框架等基本問題,均有待改善。

歐洲目前的市場情緒非常負面。 如果中國經濟在未來6個月內穩定下來,之後將有助提升歐洲出口的表現,而歐洲的寬鬆財政措施及低債息環境,將能刺激本地的需求(尤其是意大利)。

下半年企業盈利將好轉

自去年12月以來MSCI全球所有國家指數已經上漲了14%,令風險資產有可能進入整固階段。 然而,股市依然有望向上,市場對企業盈利預期愈趨保守。2019年美國每股盈利料將增長4%,而環球其他地區的盈利增長則稍高,有5%。到了下半年,當各類刺激措施開始見效、信貸情況陸續紓緩,加上企業持續作出回購,將進一步提升企業盈利的增長。

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