近期深圳證券交易所宣布將於10月17日至11月9日進行「深港通」南向交易（「港股通」）測試。市場普遍預期「深港通」將於11月中下旬正式啟動，屆時恰逢「滬港通」開通兩周年。
自2014年11月「滬港通」正式啟動以來，南向交易佔香港主板市場的成交比重已經由1%-2%升至12%以上，我們認為在境內機構投資者不斷湧入的帶動下，這一趨勢仍將持續。
我們估計，至2017年通過互聯互通機制流入港股的新增資金總量將達1600億元人民幣，主要來源於中國境內保險公司和共同基金。我們預期額外的資金流入還將逐漸增加。
南向交易日漸升溫的5個關鍵問題：
1. 還有多少潛在的新增資金？
「深港通」獲批之際，中國保險監督管理委員會（保監會）宣布，國內保險公司可通過「深港通」直接投資香港股市。作為金融業的重要組成部分，保險機構獲批參與互聯互通機制是一項重大進展。我們認為，這對香港股市的長期發展帶來機構性利好。我們估計，至2017年包括保險、共同基金及私募基金等，通過互聯互通機制流入港股的新增資金總量將達1600億元人民幣，並將繼續保持溫和增長。儘管國內保險公司的海外投資和股票投資佔總資產的比重上限分別為15%和30%，但我們認為保險公司將採取更加保守的方式，逐漸調整其資產配置。此外，今年已成立超過25隻「滬港深」共同基金，還有10檔基金尚待監管機構批准。
2．哪些行業將受益於新增入市資金？
明年內地機構投資者將成為香港股市新增資金的主要來源（或接近四分之三）。我們認為，了解保險公司和共同基金青睞何種股票至為重要。境內機構投資者將繼續關注基本面和估值。在低利率環境下，保險公司仍將努力提高其資產配置的收益水平。我們認為，香港股市將為中國內地投資者提供以下三大優勢，尤其是國內機構投資者。
1）價格錯配機會和A/H股估值差異：A、H股同時上市的股票中，部份H股較其A股存在折價，我們認為價格差距較大者將有望受益。估值差異背後的諸多因素仍將存在，例如中國的資本管制、流動性環境以及投資者的構成不同等。然而，隨着市場進一步融合，資金雙向流動的趨勢日益明顯，估值差異應該會逐步縮小。
投資者還應該側重於行業龍頭企業以及相對於A股同類企業有大幅折價的公司，我們認為境內機構投資者尤其對此類公司感興趣。
2）多元化投資與稀缺價值：香港股市為內地投資者提供了多元化投資的機會，尤其是機構投資者。地區及全球性優質龍頭企業值得投資者關注。此外，比較獨特或者在其他市場上（包括A股市場）相對稀缺的優質個股和板塊，可帶來額外的分散投資效應和稀缺價值，例如澳門博彩類股以及全球知名零售品牌等。最後，具有較少甚至沒有人民幣倉位的個股，在人民幣貶值預期之下也有望發揮分散投資的作用。此類地區及全球龍頭公司包括集團企業、全球性科技和互聯網公司等。
3）增強收益率：低利率環境使得保險公司等投資者的目光投向股息收益率相對較高的股票，尤其是中資銀行H股。然而，我們認為短期內此類股票的上行空間有限，投資者在建倉高股息股票時，應注重兩項重要指標。兩地上市的高股息個股中，A股相對於H股的溢價已大幅收窄，接近歷史平均溢價率14%。另一個關鍵指標是10年期國債的到期收益率（yield-to-maturity），近期下滑之後該指標已恢復到2.6%左右。如果這一趨勢逆轉，國債收益率再度攀升，可能令香港市場中的股息類個股對內地機構投資者的吸引力下降。我們預期今年內中國不會降息。
中資銀行H股既有估值優勢，亦屬於高股息板塊，股息收益率達5.2%。然而，由於中資銀行H股在第三季上漲逾15%，目前市賬率（股價淨值比, P/B）在0.7倍，已脫離極低估值範圍。我們認為，隨着中資銀行A股相對於H股的溢價率從20%以上跌至目前的7%至8%，其風險／回報吸引力下降。此外，對境內機構投資者而言，一旦人民幣波動加劇或貶值幅度超過預期，持有中資銀行H股受到的影響將較大。
3. 中小型股怎麼樣？
恒生指數（HSI）跑贏恒生中型股和恒生小型股指數的幅度分別達7%和12%，高於過去5年來平均跑贏幅度2%和5%，原因是流動性帶動的上漲主要使大型股受益。從歷史角度看，這種出色表現將難以持續。我們可能會看到以下二者之一：1）在「深港通」南向交易資金大舉南下的預期之下，小型股的表現有望迎頭趕上；2）恒生指數期貨大量未平倉合約引發技術性拋售，或將導致市場情緒從正面轉為獲利了結模式。
4. 應該關注哪些關鍵指標？
我們認為有意從「深港通」南向交易中尋找機會的投資者應該關注以下兩大關鍵指標：首先，境內機構投資者所偏好的股票板塊，尤其是境內保險公司，因其將直接參與「深港通」計劃。
其次，A/H股溢價一直是判斷套利機會的優良指標。工業、資訊技術（IT）、公用事業、非必需消費品以及必需消費品是A/H股溢價最高的5個板塊，目前的溢價率仍在15%以上，即這些行業的A股估值較相應的H股高出逾15%。
5. 主要風險是什麼？
雖然「滬港通」的總額度限制取消以及「深港通」即將啟動，從中長期來看是結構性利好，但是我們認為投資者在未來6至12個月仍應該密切關注幾項主要風險。滙率挑戰依然存在，對南向交易的正反兩面影響皆有。我們預期美元／人民幣在12個月內將升至7.0。近期離岸人民幣跌至6年來新低，可能促使共同基金和保險公司增加海外股票倉位，以減輕人民幣進一步貶值的影響，尤其是對於人民幣倉位較少或沒有倉位的公司來說。然而，鑑於香港股市中的中國相關股票（即業務主要分布於內地並且在兩地上市的H股），佔南向交易投資者所買香港上市股票總市值的80%以上，如果人民幣波動加劇或貶值幅度超過預期，這些股票將受到打擊。
霍慧敏
