歐洲的夏季終於來臨，許多人驅車前往湖畔、海邊，盡情享受舒適怡人的天氣和豐富多采的水上運動。望著海上的帆船，人們不禁會注意到，當風勢持續時，行駛中的帆船順風順水，一切看起來都易如反掌；然而一旦風向改變，帆船的前進看起來就不那麼從容了。此時船速會立即放慢，水手也需要更加努力，通過「搶風行駛和改變帆向」以繼續前行。
這多少使我聯想到最近包括亞洲在內的新興市場的情況。過去5年來，投資者為了尋求更高的收益和更為顯著的投資增長，從而避開已發展國家的低增長和低收益率環境，大量資本源源不斷地流入這些新興市場，為新興市場經濟和資產提供了有力支持。
然而，美國緊縮貨幣政策的前景，加上金磚國家的增長日益放緩，意味著風向已經發生了變化。若聯儲局收緊貨幣政策，將結束追求收益率的資本「被迫」流入新興市場的格局，而新興市場相對之下不如人意的增長，意味即使是追求增長的資本也不一定會再流入這些地區。新興市場這艘帆船已經停止前行，各國政府正被迫「搶風行駛和改變帆向」。
的確，許多新興市場國家目前處於「危機預防期」。最近，印度央行引入「量化緊縮」政策以防止當地貨幣盧比過度貶值，令市場一片譁然。印尼在過去兩個月連續提高利率。巴西則解除了諸如金融交易稅等資本流入限制。
好消息是，與上世紀90年代的混亂時期相比，大多數新興市場國家目前的情況要好很多，許多新興經濟體削減了經常帳逆差，借貸更多以本國貨幣進行，並且增加了外匯儲備，從而減輕了對外國資本流入的依賴，因此受資本大規模流出的影響減小。
對於新興市場來說，下一階段應該通過改革，進一步從結構上減少對不可靠的外國資本流入的依賴。然而，從歐洲的經驗得知，投資於改革中的國家都可能產生不穩定的結果。作為兩個最大的新興市場國家，巴西和中國面臨著不同的改革進程，所以有理由對廣大的新興市場資產前景保持謹慎。
鑑於新興市場的風向捉摸不定，我們認為最好全面避免在這些市場揚帆遠行，轉而尋找有引擎驅動的大船才是更為妥當的辦法。美國由此脫穎而出。當前，美國擁有超卓的優勢：作為世界儲備貨幣和首要交易媒介，美元能夠確保相對穩定的資本流入。房價上揚、就業向好以及應對及時的貨幣政策都將進一步推動資本流入。
近期數據表明，美國股市已經吸引了高達86%的全球股票資本流入，考慮到美國只佔全球市值的一半，這一點顯得尤為重要。我們認為，相對於投機或被迫的「惡性」流動，這些受基本面支持的資本流動是「良性」的。當前的季度業績表明，美國公司盈利穩定，許多公司正在回購股份，派發紅利。我們預計在未來6個月裏，違約率預期仍將低於2%，美國高收益債券仍具有相當的吸引力。我們仍加碼美國高收益債券、美元和美國股票。
日本之船也在乘風破浪，不過其驅動力是政策。日本首相安倍晉三領導自民黨在上議院選舉中大獲全勝，意味著自民黨已經掌握了議會上下兩院，推行改革有了明確的民意基礎。未來幾個月，日本有望在就業領域的改革取得進展，並展開其他改革，諸如降低企業稅以提振市場信心。這將促進日本股票市場的興旺，尤其是出口企業將從弱勢日圓中受惠。
與此同時，歐洲依舊受困於漫長的改革進程。儘管有些地區已初見成效，歐羅區外圍國家如今累計經常帳出現順差，然而僵化的匯率機制意味有些地區的改革將非常緩慢，且易受政治因素影響。因此，如同新興市場，歐洲也將「搶風行駛和改變帆向」航行一段時間。
資本流動仍將是目前市場及經濟的重要推動力量，因此對多變的風向保持警惕至關重要―最安全的做法就是不要「逆勢而為」。
Alexander Friedman
