全球經濟增長步伐疲弱
根據各主要貨幣地區近期所進行的研究調查所得，製造業氣氛已經減弱。9月生產量可大致形容為良好(美國的生產業甚至十分活躍)，前瞻性指標如訂單量及訂單積存量等，均顯示增長速度開始放緩，因此第四季歐羅區表現很可能會令人失望，而且就業市場亦只有輕微改善。美國在第四季將持續強勁增長，儘管速度稍遜於第三季。歐羅區仍有輕微的工資上漲及通脹上升的壓力。溫和商品價格自年中以來平均下跌約10%，有助抑制價格通脹。另一方面，原材料價格下跌，略為減輕對消費者的壓力，因而間接支持工業化國家的宏觀經濟需求。
整體而言，除了地區政治導火線外，我們只找到少量因素能支持一個長期經濟周期性衰退的出現。基本上，各主要貨幣地區的貨幣政策是非常有彈性的，資產價格上漲能為一些公司和家庭拮据的資產負債表帶來紓緩，而且失業率亦持續下降。我們預期明年經濟增長速度將再次上揚。
歐洲央行正擴大其資產負債表
歐洲央行公布了購買資產抵押證券(ABS)及擔保債券的計劃詳情，冀藉著這計劃及其針對性長期再融資操作(TLTRO)，嘗試使其資產負債表上升至2012年初的水平(即由目前剛超過2萬億歐羅增至約2.5萬億至3萬億歐羅)。央行行長德拉吉並沒就歐洲央行可能會透過購買主權債券補足有關差額的市場猜測作出評論。
總括而言，德拉吉表示，會等待並觀望該行決定採取的措施所帶來之影響，但在12月中第二輪長期再融資操作實行前並不可行。這意味歐洲央行委員會將只能於1月才可討論這件事。德拉吉亦強調，歐洲央行未有為資產負債表設定具體規模或為匯率設定具體水平，但卻側重於通脹預期。他重申，將來如有需要，歐洲央行原則上準備好採取額外的貨幣政策措施。
然而，我們相信，歐洲央行購買主權債券的可能性仍然少於一半，而我們不期望見到任何進一步刺激措施在年底前出現。德拉吉再次敦促歐羅區的政府積極處理結構改革，並善用其財政政策中任何的迴旋空間。
瑞士國家銀行維持匯率下限
透過設立匯率下限，瑞士國家銀行已失去大部分對貨幣政策作調控的空間，亦將會跟隨歐洲央行的步伐設定利率，這大概意味可以排除利率上升的機會至2017年。如果美國孳息率上升，即使很可能繼續擴大與美國孳息率的差距，我們應有機會看到孳息率曲線升至更高水平。由於與歐羅區孳息率差距大幅收窄，並已經消除瑞士債券經歷的大部分劣勢，引致瑞士法郎兌歐羅匯率變得更強。瑞士國家銀行跟隨歐洲央行的帶領，引入存款負利率，但我們不認為目前有這個必要。
首先，瑞士國家銀行的信貸夠強，1.20的匯率下限似乎並無受到威脅。其次，銀行系統的盈餘儲備自年初已穩定下來。因此，瑞士國家銀行暫時根本毋須憂慮壓制額外資金流入。其實，瑞士國家銀行可以避免負存款利率，而且，我們並不預期匯率下限有任何調整。事實上，有關下限可純以低通脹率為基準，而調升至1.25。經常帳盈餘高企以及孳息率差價兌歐羅看似持續下降，其實證實了匯率下限降至1.15。為穩定市場預期，我們看好1.20的匯率下限水平。
瑞士法郎趨向與美元平價
我們已下調對瑞士法郎兌歐羅匯率的預測，並不再預期有任何顯著減弱。相反，從經濟增長放緩及利率差距擴大的因素可見，瑞士法郎兌美元匯率大有可能於2015年6月削弱至平價水平。經濟增長再次放緩。
Karsten Junius
