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2013年3月18日

鄭汪清 亞洲(日本以外)

以史為鑑 重溫日本資產泡沫經驗

造成資產泡沫的一個根本謬見是,資產價格會永久性攀升。在泡沫經濟期間,人們通常會進入否定狀態,以為價格會不停上漲。儘管過去已經多次證明這種想法是錯誤的,但人性中總有一種東西阻礙著我們以史為鑒。不幸的是,業主常常是任何房地產泡沫中的最大受害者。

1980年代出現了也許是現代史上最為壯觀的一次樓市泡沫。當時日本經濟欣欣向榮,1985年《廣場協議》「迫使」日圓升值,再加上低利率的推動,導致災難性影響。在房地產泡沫達到頂峰的1990年,東京銀座地區的高檔房產售價達到每平方英尺7萬美元左右。

樓泡爆 日本樓市低沉20年

當時,面積與美國加州相當的日本全國土地價值竟達到18萬億美元,這一數字接近當時美國房地產總價值的四倍。1991年,日本房地產市場崩盤,日本經濟從此一蹶不振。二十多年後的今天,該國樓市仍舊死氣沉沉。

流動性過剩引發資產泡沫;諷刺的是,為因應國內通縮,日本將加入大肆印鈔的行列,資本氾濫恐將亞洲淹沒。位於歷史低點的利率和負實際利率均會導致亞洲城市住房、辦公樓、零售物業和工業物業價格急劇飆漲。拜日本央行所賜,全球多輪貨幣刺激即將來臨,我們有足夠的理由擔憂可能出現的資產泡沫。正是因為如此,我們才對某些亞洲城市當前的資產通膨周期感到焦慮不安。

所幸,與1980年代出現的日本樓市和股市繁榮不同,我們尚未看到亞洲股市同時出現泡沫,除了幾個值得注意的例外情況。另外,亞洲固定收益市場在近年來出現了爆炸性成長,使得投資管道更加多元化。這與亞洲金融危機以前的情況不同。當時,資本主要集中在股市和實體樓市中,危機到來時,投資者通常拋售持有的一種資產類別來彌補另一資產類別帶來的損失,因而在經濟螺旋式下跌時這種做法更加劇了損失。

外表光鮮卻經不起打擊

然而,我們也看到了一些類似於日本在1980年代情形的端倪。比如說菲律賓。該國股市評價目前處於歷史高點,PB較10年來平均水準高50%,對比除日本以外的亞洲同類股市的平均水準高出102%,且幾乎沒有外國機構參與交易。

金融區附近的衛星城市波尼法西奧堡的高端住宅項目、辦公大樓和土地價格均急劇飆漲,菲律賓房地產指數在過去三年上漲134% — 僅在2012年就上漲了52%。馬尼拉高爾夫鄉村俱樂部會員費竟達到100萬美元的歷史最高。

80年代末日本樓股泡沫

給我們帶來了深刻的教訓,展示了1985年《廣場協議》導致的日圓升值如何吸引資本流入、壓低實際利率、並在缺乏監管的情況下,將資產價格推升至遠遠超出其基本價值的水準。

儘管新加坡、香港地區和中國內地已經對各自的房地產市場採取了嚴格的監管措施,但菲律賓卻缺乏相應的措施來防止價格進一步飆漲,這的確令人感到惶恐不安。

由於全球資本氾濫,傳統貨幣政策也許不能有效防止本就過熱的房地產和和股票市場進一步沸騰,能直接影響槓桿或風險偏好的監管措施也許更加有效。亞洲各中央銀行應該吸取1990年代日本的教訓。

鄭汪清

瑞銀

財富管理投資總監辦公室亞太區投資總監

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