有時，「安全」與危險的區別可能違背常理，比如，一級方程式賽車手就面臨這樣的矛盾：除非他以近乎危險的高速行使，否則就無法獲得足夠的向下壓力，使其在下一次轉彎時仍保持在賽道上。
投資者也面臨類似的矛盾：有時通過加碼股票等風險資產對投資組合進行「加速」，可能是因應下一波行情的正確策略，而所謂「安全」資產反被證明是最危險的。1994 年政府債券市場崩盤、2007年(信用評等為AAA的)次級債務擔保證券(CDO)危機，以及最近的歐羅區主權債務危機就是很好的例子。在上述情形中，投資者都以為自己買進了「安全」資產，實際上卻將自己的投資組合暴露在重大風險之下。
儘管今年前四周大量資金流入股市，但是仍有許多投資組合在重倉貌似「安全」的政府債券，而遠離股票等「危險」的風險資產。或許這也情有可原：自2000年以來，美國股票的表現一直大為遜色於國債，年報酬率僅為1.4%，遠低於國債6.2%的水準，更何況股票的波動率是債券的三倍。
但這種對「安全」的理解實際上可能有誤導性。政府債券的收益率在許多主要市場已經接近百年來低位，一旦利率上升，投資組合有可能遭受損失。例如，5年期美國國債收益率只要上漲區區15個基本點，就足以抵銷全年的利息收入。若上漲超過250個基本點，例如我們在1994年經歷過的那樣，則足以將「安全」的政府債券投資組合推向絕境。
需要明確的是，短期內不太可能出現債券潰敗的情形。各國中央銀行決心通過維持極度寬鬆的貨幣政策，推動去槓桿化進程，這使得利率以及債券收益率保持在歷史低點附近。然而，勞動力市場趨於緊張、通貨膨脹再起、經濟成長提速，這些都更有利於股票，而不是債券。對於6個月以及更長期的投資來說，投資者有充分理由從現在開始偏重股票配置。
從較短期戰略配置角度來說，股票受到全球經濟前景改善的支撐。美國方面，房地產市場持續復甦，製造業活動繼去年上下起伏之後回升力度出人預料。今年1月份的就業報告顯示，企業界的招聘活動仍較為強勁，就業數據向上修正意味著2012年下半年招聘在加速。歐羅區經濟數據雖然仍疲弱，但是已顯露初步改善跡象，例如1月份的綜合採購經理指數(PMI)升至10個月以來高檔。而且，自歐洲央行行長德拉吉在去年7月承諾「將盡一切努力」拯救歐羅以來，歐羅區的極端尾部風險已經下降。此外，中國經濟成長已經走穩，通貨膨脹從2011年6.5%的高點回落至2.5%的低位。去年第四季中國GDP成長加快至7.8%，我們預計2013年GDP增速有望進一步提高至8%，主要受個人消費強勁成長、基建投資加速以及過去採取的刺激政策仍在持續發揮作用等利多推動。
此外，去年第四季公司獲利報告證實企業利潤不斷改善，這是戰略性加碼股票的另一個必要的支撐因素。目前美國標普500公司中約有一半已經公告第四季業績，其中69%的公司獲利超預期，63%的公司銷售額達到預期，總體而言第四季標普500公司的獲利按年增幅在6%左右，而前一個季度僅為1%。
那麼股票的長期前景如何呢?長遠而言，估值是一個關鍵因素。我們經經濟周期調整，並綜合考慮了可能影響評價的各種中長期因素的模型顯示，經周期調整的美國獲利收益率(earnings yields) -- 一個衡量股票潛在報酬率的指標 – 達到5.9%。這比許多投資者在1980以及1990年代動輒兩位數的高預期相比低了很多，但是與政府債券相比仍高得多，後者的實際報酬率幾乎為零。
美國和新興市場2013年的成長前景都好於歐洲，除了直接投資新興市場以外，我們也關注那些在中產消費者日益成長的新興市場、開疆拓土的藍籌股公司股票。經濟前景改善對美國中型股也是利好，此類股票的周期性較強，而且成長潛力也優於大型股。
當然，正如最近意大利和西班牙政治動盪所展示的，股票市場仍有下跌風險。不能排除歐羅區主權債務問題重新抬頭，美國在財政削減問題上陷入新的政治僵局，或者其他地緣政治危機加劇的可能性。然而，歸根到底，來自中央銀行的支持以及全球經濟前景改善對風險資產有利。在這種環境下，過度配置政府債券以求安全最終可能證明是最危險的做法。
Alexander Friedman
