2009至2021年是只要擁有資產便可賺錢的日子，如用槓桿更可放大回報。情況開始逆轉，資產要選擇性吸納，過去受壓的信貸或固定收益投資，未來情況將會好轉。
Howard Marks在今年10月寫了另一篇文章，題為Further Thoughts of Sea Change，文章提及他在一個非牟利機構的投資委員會上建議，賣掉所有股票、私募基金、對沖基金和物業，將所得的資金轉投有9厘息的高息債券。當然他補充這不是一個嚴謹的提議，只是想引發討論。這類機構一般每年目標回報是6%，現時高息債有9厘息，只要挑選有潛質高息債券組合，便可達到要求的回報。他引用歷史數據，標普500過去平均回報為10%，ICE Bofa US Constrained High Yield Index提供8.5厘收益率，接近標指平均回報率。反映在高息環境下，債券變得比股票吸引。
筆者認同未來息口是Higher for Longer，投資者經歷了長達41年的息率下降周期（1980至2021），美股債回報理想。2022年開始是息口回升周期，相信不會在短短兩三年便完成【圖】，當中會出現因衰退而息口短暫向下的逆周期。過去在低息環境下，全球債務大幅上升，佔GDP的比例由2014年約200%升至目前的336%，總債務達307萬億美元。美國在沒有衰退的情況下，仍出現1.7萬億美元的赤字，一旦出現衰退，財政狀況將再度惡化。美國國債有一半在未來3年需再融資，若平均息率將由目前的3厘升至5厘，單是利息支出已達8000億美元。穆迪早前將美國評級展望由穩定轉為負面，如兩黨仍沒有削赤共識，評級很大機會被下調。
圖：美國10年期國債孳息率（1970-2023）
資料來源：macrotrends.net
債券策略側重短中期債
過往主權基金樂意買入美債，以阻止貨幣升值，但近年已出現變化。中國和中東主權基金分散投資，日本外貿盈餘減少，削弱對美債的需求。聯儲局仍在縮表，買家減少但供應增加，供需不平衡最少持續數年，債息升將為新常態，債券對應策略是側重短中期債，避開長債。
投資策略是否成功，往往需順應大環境轉變。例如長期低息下，持有物業可帶來豐厚利潤。但當大環境改變，過往成功的策略便會變得不合時宜。息口反覆向上，理論上對債券不利，但高收益率可補償債價下跌的損失。投資級別債在2021年時收益率曾低見2.1厘，現時收益率升至5.8厘，比起2021年高息債的收益率（約4.5厘）還要高。對比股市，投資級別債的風險較標指低，現時的收益率卻較標指（5.3%）為高，反映債券較股票吸引。
投資級債回報不遜股票
高利率和高通脹曾在1970年代肆虐，分析1970至1982年的數據，標指總回報是143%，10年期國債是102%，投資級別債為153%。高息高通脹的日子，投資級別債回報並不遜於股票。如歷史重演，債券在組合的貢獻不可忽略。現時美股預測市盈率接近19倍，高於10年平均值。策略上的資產配置傾向減持美股比重，增加債券比重。
高息令經濟開始放緩，汽車貸款和信用卡壞賬率正在上升，儲蓄下降，反映消費者財務狀況正在惡化，新增職位也呈現下降趨勢。投資者預期美國將出現衰退，利率期貨反眏聯儲局在明年6月減息機會高達九成。債市已率先反映，長債息由5厘跌至4.2厘。經濟步入放緩，中長期的高評級債和國債較受惠，但鑑於美國財赤在惡化，暫宜避開長期國債。
美股暫仍不宜過分看淡
股票方面，年內標指升幅主要來自7隻重磅科技股，其餘493隻對標指只貢獻約3%升幅。今年表現最好的是增長板塊，其次是周期板塊，表現最差的是防守板塊【表】。預期經濟放緩和減息，有利防守股和價值股追落後。明年是大選年，歷史數據顯示，標指在大選年平均回報達11%。今年美股升幅頗大，但暫時仍不宜過分看淡，可轉持防守股和價值股減低風險。
免責聲明：所提供資料僅供參考之用，並不構成投資建議及邀約，筆者已盡力確保所提供資料乃屬準確及可靠，但對其準確性及可靠性概不作出任何保證，亦毋須就由於任何不確或遺漏而導致之損失或損害負責。投資涉及風險，基金價格可升亦可跌，過往業績並不代表將來表現。
黃培芬
