美國經濟前景的拉鋸仍然持續，投資者觀望聯儲局年內會否再次上調基準利率。市況未見明朗：一些行業板塊轉弱時，另一些表現具韌性。受不確定因素影響，債市波幅和10年期美國國債收益率仍然高企。
中國經濟V型反彈機會微
同時，隨着中國政府落實措施刺激經濟，相關數據出乎意料地表現強勁，而且或有利擁有中國業務的企業股份和投資情緒，惟受房地產市場問題影響，中國經濟增長出現V型反彈的可能性不大。
依賴數據分析存在弊端
美國經濟指標好壞參半，市場出現各種互相矛盾的論述以形容美國經濟狀況，符合我們在過去一年半的大部分時間中，一直對美國在不同行業或地區經歷滾動式衰退的觀點，有別於官方對全國經濟衰退的定義。儘管住屋和消費商品等領域的增速出現明顯下滑，但服務業和就業市場向好，足以抵消個別表現較差的範疇。
這突顯投資者需要時刻考慮一個重要經濟數據層面，那就是當經濟變化時，市況的「改善」還是「惡化」，往往較數據單純的「好」或「壞」來得重要。此外，投資者應同樣重視（甚或更加重視）變化的幅度。
結束加息前債市續波動
儘管最近傳來通脹方面的利好消息，但債市似乎未能實現可持續升勢。短債收益率仍接近加息周期高位，反映聯儲局在年底前有可能再次加息；而中長債收益率則一直有較大範圍的波動。過去一個月，任何顯示經濟增長速度超過溫和速度的跡象，都會推高收益率，而通脹方面的壓力降溫，則導致收益率走低。其他擔憂集中在預算赤字上升，導致財政部需要大幅增加發債，但此時聯儲局正在縮表，而其他國家的債券收益率正在上升。
由於上述不確定因素，債券市場的波幅仍然高企。美林選擇權波動率估計（MOVE）指數（衡量債券市場波動性的指標）為104個指數點，較近期190以上的峰值水平有所下降，但仍遠高於疫情前約75的平均水平。
我們預期，直至有明確跡象顯示聯儲局可以結束加息前，波幅將會持續高企。不過值得注意的是，即使聯儲局暫停加息，仍會以其他方式（如縮減資產負債表）來收緊貨幣政策。按通脹率調整的實質利率已達到2009年以來最高位，而且只要通脹持續放緩，預計實質利率仍將繼續向上。
利率上升現時導致貸款需求下降，尤其是中小企的貸款需求，這些企業的利潤率往往低於大型企業。由於小型企業在經濟中佔招聘數量的一大部分，因此利率上升的連鎖反應正開始反映在就業機會增長放緩中。
聯儲局仍在透過「量化緊縮」縮減資產負債表規模，令持有的債券到期後不會再投資。較小的資產負債表往往會減少銀行體系當中的儲備金，並意味貸款增長放緩。自2022年4月達到最高位以來，聯儲局的債券持有量減少約1萬億美元，佔國內生產總值（GDP）的比率，由37.5%下降至31%。
儲局緊縮足令通脹向下
我們目前尚未清楚聯儲局的量化緊縮政策會持續多久，有關方面曾討論目標是資產負債表佔GDP的20%至25%，惟目前似乎仍未有明確的目標水平。緊縮步伐過快可能會造成體系內的儲備不足，出現類似2019年的情況。
展望未來，債券市場仍不乏阻力，可能會導致收益率向上及波幅持續高企。然而，長遠而言，通脹仍可能是收益率走勢的主要驅動因素。我們仍然預期，聯儲局緊縮政策至今產生的累積影響，足以令通脹保持向下。
嘉信理財金融研究中心董事總經理兼首席固定收益策略師Kathy Jones、嘉信理財董事總經理兼首席全球投資策略師Jeffrey Kleintop，及嘉信理財高級投資研究専員Kevin Gordon，對此文也有貢獻。
Liz Ann Sonders
