近日人民幣匯價有顯著回落的情況，有投資者擔心是否新興市場貨幣波動的餘震，或是擔憂中國經濟增長回落的影響？我們先看看人民幣匯率回軟的原因，再檢視中國經濟增長的情況，最後才預測人民幣的走勢。
自從中國人民銀行在2010年8月批准離岸人民幣交易後，離岸人民幣(CNH)的大方向一直向上，人民幣持續升值。但到了2013年5月，美元兌人民幣跌穿6.15之後，人民幣的升值速度就放緩過來，從2013年5月到10月中，基本上是在6.10至6.15的交易區間上落。但在2013年 10月中至2014年1月中的短短3個月，美元兌人民幣就從6.10下跌至6.0161，人民幣的升值幅度達到1.37%，積累了大量人民幣長倉。然而在中國的農曆年假過後，美元兌人民幣突然開始反彈，到2月26日已經高見6.1315。
我們認為近日人民幣急速回吐的主要原因有三:
一) 是由於市場積累了大量的美元短倉/人民幣長倉導致，這可以從離岸和在岸的匯率差價可以看到，海外投資者認為人民幣升值潛力高，令離岸人民幣匯價較在岸的人民幣為高，但一旦兩者的差價擴闊至一定程度時，美元兌離岸人民幣匯價就會有突然的大幅反彈，這樣的情況在2010年10月，2013年1月和去年11月都出現過。
二) 在農曆年假期過後，美匯指數偏弱中，從81.30下跌至80水平，但美元兌在岸人民幣的中間定價，維持平穩並沒有跟隨美匯指數下跌，故市場只有降低對人民幣短期升值的期望。
三) 中國經濟數據偏軟，例如由於季節性影響，在農曆年後的2月和3月，貿易結餘都是偏低，以過去5年的平均數計算，2月出現20億美元的赤字，3月的盈餘也只有30億美元，相對其他月份錄得超過100億至250億美元盈餘有很明顯的差別。出口商減少了美元供應量；加上2月中國滙豐製造業採購經理指數為7個月新低的48.3，都可能令美元兌離岸人民幣大幅反彈。
但我們相信美元兌離岸人民幣 (USD/CNH) 再上升，超過美元兌在岸人民幣 (USD/CNY)的水位不多，原因之一是中國經濟的基調良好，雖然三中全會後定調經濟以改革為主，但習近平表示中國具有良好基礎保持經濟中、高速增長。而我們亦預期，今年中國國內生產總值增長為7.4%；而中國的貿易盈餘，在1月仍有318億美元，並沒有外匯流出的跡象，尤其是出口方面，今年1月恢復雙位數的10.6%增長。
再以另一個角度看，中國經濟活動並沒有顯著放緩，可以從1月的新增人民幣貸款印證，在經過大半年相對低速增長後，在今年1月增長有1.32萬億元人民幣，為2010年2月以來最高。
在剛結束的20國集團峰會，除了提及要將全球國內生產總值在5年提高2%，及要求各國維持寬鬆的貨幣政策外，特別在聲明中加入中國繼續保持強勁增長。出席的中國人民銀行行長周小川和財政部長樓繼偉表示，中國有能力維持經濟以7%至8%步伐增長，形容中國影子銀行的問題規模不大，而製造業相對服務業比重下降是經濟轉型的正常現象，更指出近期人民幣回軟是貨幣正常的波動，不表示中國經濟基本因素有變。
所以我們對人民幣匯價保持中長線樂觀，會以緩慢的速度升值，預計年底美元兌人民幣會見5.98水平。
葉劍雄
